编者按：2022年以来，国际货币基金组织（IMF）、欧洲中央银行（ECB）、世界黄金协会（WGC）先后发布关于全球外汇储备的发展报告。本文以IMF“官方外汇储备货币构成统计”（Currency Composition of Official Foreign Exchange Reserves，简称COFER）数据为基础，综合上述报告结论开展研究，主要观点包括：（1）全球央行储备总规模持续增长，截至2021年4季度，央行外汇储备达12.9万亿美元，较1999年增长11.3万亿美元。（2）受央行储备管理决策、货币市场流动性变化、各国货币在全球贸易与金融中的地位、地缘政治等因素影响，全球外汇储备货币呈现多元化趋势，美元储备份额持续下降，欧元、英镑、日元等传统储备货币占比相对稳定，人民币等非传统储备货币份额增长。（3）汇率制度盯住美元的减少、美国占全球经济与贸易比重降低、美元公共债务规模增加等导致美元份额下降。（4）人民币国际地位逐渐增长，但作为国际货币作用的发挥仍有不足。（5）预计央行外汇储备货币将持续多元化发展趋势，央行的发展可能增强其作为储备货币的吸引力。
一、全球央行储备规模持续增长
根据世界黄金协会调查，央行总储备（外汇储备和黄金储备）水平较五年前提高的国家占比为74%，各国央行为应对新冠疫情影响动用大量储备资产，2020年央行总储备自低谷逐步反弹。从不同经济体看，82%的新兴市场和发展中经济体（EMDE）国家央行总储备较五年前增加，较2020年高29个百分点，推动全
全球十大货币
球央行储备增长；仅46%的发达经济体央行总储备较五年前增长，较2020年低9个百分点。从央行总储备增长的因素看（图2），“作为国际收支危机的缓冲”一直是总储备增长的首要因素，但较疫情前下降7个百分点。“作为国内金融体系的支撑”较2021年提高21个百分点，成为第二大因素。“货币政策考虑”和“汇率政策结果”是并列第三因素。“追求储备收益”、“增持境内黄金”和“国际收支盈余”是2022年出现的新因素。
二、全球外汇储备货币呈多元化的趋势
美元储备份额持续下降。截至2021年4季度末，全球以美元计价的外汇储备规模达7.1万亿美元，占全球总外汇储备的58.8%，尽管美元储备规模增长，但其份额从1999年的71%持续下降超过12个百分点。IMF报告认为，长期以来，美元在全球市场中扮演举足轻重的角，随着美国经济在全球产出中的份额一直在缩小，美元储备的占比总体延续了下降趋势。
传统储备货币相对稳定。传统储备货币占比相对稳定，美元份额的下降并未转向欧元、英镑和日元。截至2021年4季度末，欧元外汇储备2.5亿美元，欧元份额较去年上升0.5个百分点至20.6%，较1999年上升2.5个百分点，储备份额维持第二；日元外汇储备6718亿美元，占比5.6%，较去年下降0.5个百分点，较1999年下降0.5个百分点；英镑外汇储备5762亿美元，占比4.8%，较去年上升0.1个百分点，较1999年上升2个百分点。
非传统储备货币份额逐渐上升。2008年之后，全球外汇储备的构成较快地从四大货币转向多元化，全球非传统储备货币（美元、欧元、日元和英镑以外的货币）持有量从1999年不到
300亿美元增至2021年4季度末的1.2万亿美元，约占全球外汇储备总额的10%（图5）。其中，澳大利亚元、加元、人民币和瑞士法郎储备资产占非传统储备货币资产总额的71%，剩余29%主要由三种欧洲货币（瑞典克朗、挪威克朗、丹麦克朗）和四种亚洲货币（韩元、新加坡元、新西兰元和港元）组成。
人民币储备份额持续增长。自2016年10月开始，IMF将人民币纳入特别提款权（SDRs）一篮子货币，并在官方储备数据库中单独列出人民币。截至2021年4季度末，人民币计价的外汇储备3361亿美元，占比2.8%，较去年上升0.5个百分点，5年间上升1.7个百分点。非传统储备货币资产增长中，人民币约占四分之一，非特别提款权货币占四分之三。目前，俄罗斯持有全球近三分之一的人民币储备，过去5年里，俄罗斯外汇储备中的人民币份额从不到1%增加至17.1%，美元份额从46%降至2022年1月的10.9%。
三、影响储备货币多元化的因素
央行储备管理决策更加关注利率、通胀和地缘政治因素。根据世界黄金协会调查，91%的央行在储备管理中考虑低利率和负利率因素，较去年上升7个百分点；88%、84%的央行考虑通胀和地缘政治不稳定因素，为2022年新增的考虑因素；仍有77%的央行考虑疫情对经济复苏的不确定性影响，较去年下降7
个百分点。其他考虑因素还包括ESG债券发行规模、全球经济增长动力、技术革新、等，但占比较小。
央行储备经理追逐非传统储备货币的高回报。一是对于超过储备充足水平的投资部分，储备经理更倾向于积极管理并考虑回
报，即投资流动性较低的资产，放在非传统的工具和货币中。而储备充足所需的最低限度，即流动资金部分是以流动、低风险资产持有的储备，则用于持续赤字、偿债和赎回债务提供资金，并对外汇市场进行干预。近年来，随着投资部分相对于流动性部分的增长，储备货币显得更加多样化。二是随着四大货币发行国政府债券收益率降至零，储备经理正积极寻求高收益率替代品。过去10年中，非传统货币具有较高的夏普比率，可以改善只有传统储备货币投资组合中的风险收益权衡。如，过去10年中，澳元、加元和人民币的夏普比率高于欧元、日元和英镑。
货币市场流动性增长使非传统储备货币更具吸引力。近年来，储备货币向非传统货币广泛转移的部分原因，是金融技术的发展和市场条件的改善增强了较小货币的吸引力，非传统货币已变得更有流动性（图8）。一是电子交易平台、自动做市商（AMM）和自动流动性管理技术（ALM）的出现，带来交易成本的下降；二是越来越多的国家已经开发了四大货币以外的货币交易市场，而本世纪初，发展中国家外汇交易商只能以美元、欧元、英镑和日元等有限的双边汇率报价和交易；三是不断扩大的全球中央银行货币互换额度，增强了中央银行获取储备货币以外的其他货币的能力。
非传统储备货币发行国的国际接受度较高，贸易和金融的联系日益紧密。IMF认为，美元储备向澳元、加元、瑞典克朗和韩元等储备投资组合中不占重要地位的较小经济体货币转移，是因为这些非传统储备货币由拥有开放资本账户和良好稳定政策记录的国家发行。实证分析证实，较高的经济风险溢价会降低一种
货币在全球储备中的份额，储备持有者青睐以良好治理、经济稳定和稳健财政国家的货币。此外，欧央行研究认为，货币在全球贸易和金融中的作用决定了全球储备货币地位和重要性。部分国家与非传统储备货币发行国的贸易和金融联系加深，推动其外汇储备货币多元化。
地缘政治冲突使非传统储备资产配置增加。欧央行研究认为，国际储备货币的选择取决于广泛的战略和地缘政治考虑，军事联盟使一国货币在其同盟国持有的外汇储备中所占比例提高约30个百分点。俄乌战争使各国更注意体制健全、宏观经济基本面和地缘政治对国际货币地位的决定影响。对俄罗斯的金融制裁将削弱美元的全球储备货币地位，使非传统储备资产的配置增加。为应对金融制裁，俄罗斯和其他国家可能会将投资组合从美元和传统储备货币转向其他资产，如人民币、黄金等。
四、美元主导地位下降的原因
盯住美元汇率制度的国家减少。IMF实证检验表明，货币挂钩是决定美元在全球储备中所占份额最重要的因素，对美元储备份额变动的贡献度达56%。盯住美元汇率制度会使美元在外汇储备中所占份额增加
约10个百分点，而盯住欧元和其他货币则相应地减少美元在外汇储备中的份额。近年盯住美元汇率制度的国家减少，与美元在全球储备中所占份额下降一致。
美国占全球GDP比例下降。IMF实证检验表明，经济规模份额与货币储备份额呈正相关。当货币发行国经济规模相对较大时，发行国宏观经济变量对货币份额的影响可能更大。但自2007-2008年全球金融危机以来，发行国经济规模对货币储备份
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