煤炭开采行业策略
1 煤价淡季不淡，涨幅远超市场预期
截至9月30日，秦皇岛Q5500平仓价报1683元/吨，迭创历史新高。9月初至今，已累计上涨555元/吨，远超往年同期水平 （2020年涨幅57元/吨，2019年涨幅4元/吨，2018年涨 幅0元/吨）。 增产增供不及预期，产量未恢复至年初水平； 需求虽季节性下滑，但仍高于往年同期水平，韧性较 足； 下游用户及中转港口库存处于历史绝对低位，补库需 求强劲。
dvd光驱不读盘2 “增产增供”持续推进，内蒙是关键，效果仍待检验
1~8月，全国实现原煤产量25.97亿吨，同比增长4.4%；全国实现动力 煤产量21.56亿吨，同比增长5%。 安全、环保“严”监管“常态化”背景下，对存量持续造成压制； 今年3月1日，正式施行的“刑法修正案（十一）”规定：对未发生生产事故，但存现实危险的违法行为提出追 究刑事责任。该规定直接造成煤矿超产意愿大幅降低，严格核定产能生产。
内蒙是重中之重。分省份而言，2020年在疫情影响下，山西、陕西原煤产量增速达8.2%、6.3%，2021年1~8月，山西、陕西原煤产 量增速达12.7%、6%，整体较为正常。而内蒙受“
涉煤腐败倒查20年”影响，2020年原煤产量同比下滑7.8%，2021年1~8月原煤产量也仅 恢复至去年同期水平，未见 增量。上述现象意味着国内 供应目前问题主要集中在内 蒙地区，即内蒙地区未来将 作为增产增供的重要区域， 山西、陕西后续增产幅度或 相对有限。
年初以来，国家发改委、国家能源局、内蒙古自治区、鄂尔 多斯市等多部门陆续出台了一系列煤矿增产增供政策，涉及 产能核增、鄂尔多斯露天矿用地审批、联合试运转到期煤矿 延期等多个维度。据统计，目前增产保供政策共涉及产能约 3.4亿吨，日均可贡献增量82万吨，即月度产量增量约2400 万吨。
值得注意的是，鄂尔多斯煤炭产量7月日均175万吨，8月环 比增长19万吨至194万吨，9月进一步增加7万吨至201万吨。 后续考虑到露天矿1~2个月的剥离周期，以及产能核增3~6 月的手续办理期限，我们预计在10月中旬之后陆续释放产 量，理论上鄂尔多斯日产有望于年底达到250万吨左右的水 平。
内蒙是重中之重，但理想很丰满，现实很骨感。截至10月2日，鄂尔多斯生产煤矿225做，全市生产煤炭208.5万吨，距离理想状况250万吨仍有较大差距，后续增 产增供效果仍待检
验。
3 海外煤价刷新历史新高，进口补充效应瓶颈明显
供给刚性&需求强劲，国 际海运动力煤价格再创历 史新高。数据显示，本周，澳大利亚纽卡斯尔港、南 非理查兹湾、欧洲ARA三港动力煤价格较前 一周继续上涨，再次突破上周创下的历史高 位。造成本轮海外煤价上涨主因在ESG约束 下，海外金融机构已逐步停止为煤炭项目提 供融资、逐渐退出煤炭项目，海外龙头煤企 在煤炭领域的资本开支也逐步缩减，海外煤 炭供给失去弹性；叠加全球工业的恢复，对 煤炭需求反弹，导致煤价暴涨。
进口煤补充有限。目前中国除禁止澳煤通关外，对其他并无进口额度限制，但随着国际煤价和运费大幅增长，内外贸煤价差缩小， 某时段部分煤种甚至出现倒挂，终端采购热情下降，导致1~8月份全国煤炭进口2亿吨，同比下滑10.3%，其中 8月当月进口2805万吨，月环比下滑213万吨。当前东南亚经济复苏较好导致煤炭需求旺盛，进口煤价易涨难 跌，叠加国际海运费维持高位，内外贸价差缩小，进口利润低位波动，在此背景下，进口煤不但不会对国内煤 价形成压制，反而在后期有望成为内贸煤价格的重要支撑。
进口煤补充有限，预计9进口2200万吨，10月~12月每月进口2400万吨。 总的来看，在国际供应偏紧，进口煤价格高企的情况下，叠加全球工业的恢复，对煤炭需求的反弹，预计后期 进口煤货源难以保持充足供应，进口量或将不及市场预期，难以对冬季旺季形成有效的供应补充作用。
4 能源转型初期，电力消费弹性系数提升的必然
旧动能（高耗能）尚未淘汰，新动能大上快上是造成用电需求超预期的主因
1~8月，全国制造业用电量同比增长14.9%。 1~8月，四大高载能行业合计用电量同比增长11%； 1~8月，高技术及装备制造业合计用电量同比增长21.7%； 1~8月，消费品制造业合计用电量同比增长18.3%。
旧动能（高耗能）尚未淘汰，仍保持较高用电增速
1~8月，四大高载能行业合计用电量同比增长11%； 1~8月，化学原料及化学制品合计用电量同比增长9.9%； 1~8月，非金属矿物制品合计用电量同比增长14.5%； 1~8月，黑金属冶炼及压延加工业合计用电量同比增长12.6%； 1~8月，有金属冶炼及压延加工业合
计用电量同比增长8.2%。
新动能“大上快上”，用电增速远高于制造业平均水平
1~8月，高新技术及装备制造合计用电量同比增长21.7%； 1~8月，电气机械和器材制造业（占12.5%）合计用电量同比增长29.5%； 1~8月，汽车制造业（占7.4%）合计用电量同比增长25%； 1~8月，通用设备制造业（占13%）合计用电量同比增长23.9%； 1~8月，计算机/通信和其他电子设备制造业（占24.3%）合计用电量同比增长23%。三级剧情片
土木工程系5 “限产、限电”边际冲击弱化，凛冬将至需求无虞女星整容前后
近期“限产、限电”频发。据我们统计，2021年8月下旬以来，已有20个 省、自治区、直辖市出台了力度不等的停、限 电措施； 波及范围方面，目前辽宁、黑龙江、吉林三省 已开始对居民用电进行限制，其余省、自治区 和直辖市限制的仍然是工业用电，主要集中在 钢铁、电解铝、工业硅、纺织印染、化纤、化 工等高耗能、高排放企业。
两方面原因造成“限产、限电”： 一是能耗双控压力，国家发改委印发2021 年上半 年各地区能耗双控目标完成情况晴雨表，10个省份 能耗强度降低率未达到进度要求，全国节能形
势十分 严峻，其实，双控压力早在今年5 月份开始显现。发 改委对今年前3 个月能耗指标不降反升的浙江、云南、 青海等省份进行提醒，要求加大双控力度，完成全年 双控任务。现在离年底时间只有3 个月时间了，那些 双控压力重的省份，面临的能耗双控压力可想而知。 二是动力煤供应持续偏紧，而需求持续旺盛的影响下， 供需缺口持续存在的影响下，强现实需求带来煤价大 幅上涨导致发电企业利润处于亏损状态，发电意愿不 足，双重影响下导致大范围限电。
“限产、限电”对需求边 际冲击弱化：一是“能耗双控”带来的限电影响可能 会有边际减弱。由于9月是三季度的末尾， 因此部分省份为了避免再被“亮红灯”， 加紧了“能耗双控”任务的执行。而当前 大部分省份的限电通知，也是截止到9 月 底，因此随着三季度结束，限电的影响也 可能边际减弱。 二是调整电价为电企疏堵。通过提高电价 使电厂可以承受更高的煤价来保障电力供 应。
“限产、限电”叠加“气温回落”，需求虽季节性下滑，但仍高于往年同期，且库存 未得到有效累积。
日耗：尽管9月以来限电停产力度较大，但9月沿海8省电厂日均耗煤198万吨，同比增长21.
7%，较2019年增长4.8%；9月中上 旬发电量同比增速仍自8月的3.7%提升至6.2%，火电增速自8月的4.8%提升至5.9%，9月中旬和下旬d额火电耗煤环比仅下降 9.2%、3.5%，回落幅度小于正常季节性变化；
库存：截至9月29日，“沿海8省电厂+全国73港”库存合计6,040万吨，较月初6,457万吨不减反增。
凛冬将至，Q4需求无需担忧。根据美国海洋大气管理局（NOAA）9月9日发布的预测显 示，参考ENSO指数、NCEPCFSv2 和北美多模型组合等 线索，美国今年冬季发生拉尼娜概率高达70%-80%，意味 着可能是个寒冬。倘若欧美出现寒冬，则其冬季采暖需求 将上升，或加剧欧美电力供应不足的局 面，进而带来更严重的油、气能源短缺 的局面； 倘若中国南方出现寒冬，或将显著增加 用电、用气取暖负荷，或使得原本就短 缺的动力煤的供给形势更加紧张。
6 各环节库存均处历史绝对低位，补库压力巨大
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淡季被动累库不及预期，9月末社会库存或创历史最低水平。截至7月末，全社会动力煤库
存1.06亿吨，较去年同期偏低1.72亿吨。考虑到8月为需求旺季，供需 仍存缺口以及9月淡季不淡，预计当前社会库存已创历史最低水平，或不足8000万吨。
张也简历及个人资料港库整体偏低约1600万吨。据煤炭江湖统计，截至9月29日，全国73港动力煤库存4,206万吨，较去年同期偏低1,623万吨，较2019年同期 偏低3,016万吨。其中，环渤海9港库存1,771万吨，较去年同期偏低113万吨，较2019年同期偏低499万吨，且 考虑到大秦线已于10月4日开展为期15~20天的秋季例行检修，后续环渤海库存面临较大补库压力；江内库存 240万吨，较去年同期偏低290万吨。