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行业研究
东兴证券股份有限公司证券研究报告
腾讯专题：的本质价值是分发 ——腾讯系列研究之7
2021年12月20日 看好/维持
传媒 行业报告
分析师 石伟晶 电话：************邮箱：*************** 执业证书编号：S1480518080001 分析师
辛迪 电话：************邮箱：**************
执业证书编号：S1480521070008
投资摘要：
是一款具有线上社交分发功能的产品。社交分发机制设计满足熟人社交的信息（内容）分享场景。从分
发对象来看，社交分发接近于实名制，分发对象主要为好友；从浏览权限来看，的社交分发基于封闭社交链条，非对方朋友无法查看朋友圈或只显示最近十条朋友圈；从实时性来看，用户主要通过查看历史消息获取内容，不强调实时互动。
观察和视频号的发展历程可以发现，二者都是靠社交分发完成冷启动，但最终流量分布却分别集中于订阅分发和推荐算法分发，为什么会这样？在不同的场景下，用户判断对信息是否“感兴趣”的标准并不相同：在花费更多时间去需要思考和理解图文阅读中，“感兴趣”的标准是内容质量高，在娱乐需求更高的短视频场景中，“感兴趣”的标准是娱乐性更强，而在了解朋友动态的朋友圈中，“感兴趣”的标准是和朋友相关，与内容质量关系不大。
分发呈现出由分发内容向分发服务转变趋势。
（1）搜一搜成为用户获取服务的重要入口，展现出全域搜索的发展态势。上线之初，搜一搜仅支持搜索站内生产的朋友圈和图文等内容，而后慢慢向一些腾讯系APP 和站外资讯网站放开。在“互联互通”大背景下，生态预计将进一步向站外内容开放。
（2）输入法有望成为生态中服务分发新模式。张小龙曾经表示，输入法的目标是开发全新输入形态，使之成为文字表达的入口。凭借输入法的高频属性，输入法的核心看点在于其与内部其他产品功能打通，实现快捷连接、视频号、小程序、支付等功能，提升服务分发效率。
投资策略：
当下，移动互联网流量增长平缓，但以推荐算法为核心的短视频持续收割用户时长，众多赛道受到挤压。尽管推出视频号，弥补短视频赛道的空缺，但在推荐算法分发模式上，无法与抖音快手竞争。在此形势下，升级搜索分发以及输入法分发模式，从信息分发转向服务分发，从争夺用户时长转向争夺用户使用频率。我们认为，移动互联网的竞争是分发模式的竞争。生态强化服务分发，有助于提升用户使用频率以及用户粘性，其价值可比拟朋友圈、。同时，在分发服务领域，竞争相对缓和，在此领域完成精准卡位。因此，我们看好服务分发赛道，看好，看好腾讯。
相关上市公司：腾讯控股（0700.HK ）。
风险提示：（1）用户隐私保护政策趋严；（2）输入法发展不及预期。
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腾讯专题：的本质价值是分发DONGXING SECURITIES
目录
1. 的基础价值是社交分发 (3)
2. 是最具代表性的社交分发产品 (5)
3. 推荐算法是内容分发模式的重要补充 (8)
4. 搜索与输入法将成为服务分发核心模式 (10)
4.1 搜索分发更适用于服务分发场景 (11)
4.2 输入法有望成为服务分发新模式 (12)
5. 投资策略 (14)
6. 风险提示 (14)
相关报告汇总 (15)
插图目录
图1：中心化及去中心化网络结构示意 (3)
图2：事业旗下产品线及开发团队 (4)
图3：朋友圈DAU（亿） (6)
图4：阅读流量来源 (6)
图5：打开率、分享率及人均阅读数据 (6)
图6：基于用户参与行为的社交分发 (7)
图7：信息流及视频号信息流页面 (9)
图8：进行的地理位置分发尝试 (10)
图9：典型的信息（内容）分发和服务分发产品 (10)
图10：搜一搜发展历程 (11)
图11：键盘（灰度测试）产品界面 (12)
图12：各类工具类APP月人均使用频次（2021年5月） (13)
图13：输入法中的快捷功能 (13)
表格目录
表1：互联网主要分发模式构成及代表产品 (3)
表2：朋友圈功能更新（或为不完全统计） (4)
表3：社交分发机制对比-以、Clubhouse、Tape、豆瓣为例 (5)
表4：APP信息分发方式及代表产品/功能 (8)
表5：推荐算法在中的渗透情况（或为不完全统计） (8)
表6：内部功能与内容连通情况（或为不完全统计） (11)
表7：“搜一搜”功能各tab页面内容来源 (12)
东兴证券深度报告腾讯专题：的本质价值是分发P3
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1. 的基础价值是社交分发
互联网信息与服务的分发模式由分发信息/服务、分发节点、分发场所三个环节构成。根据分发节点的差异，可以分为社交分发、搜索分发、推荐算法分发、订阅分发、地理位置分发、兴趣分发等。
表1：互联网主要分发模式构成及代表产品
社交分发文章用户朋友圈
搜索分发百度搜索网页关键词搜索页
推荐算法分发抖音短视频平台推荐Tab
订阅分发文章-
地理位置分发饿了么外卖服务地理位置APP内
兴趣分发豆瓣话题话题、小组等APP内
资料来源：人人都是产品经理，知乎，东兴证券研究所整理
分发节点决定流量走向。根据《用户体验要素》书中定义，吸引用户聚合导致成为各信息的汇集点，称为信息分发的节点。根据节点功能，互联网信息与服务的分发模式分为中心化分发和去中心化分发。中心化分发的网络中存在起到服务作用和中介作用的中心化节点S，其他节点C只能通过中心化节点S进行连接；而去中心化分发的分发网络为网状，各个节点均提供分发服务，不存在特殊的服务节点或中介节点，节点以拓扑结构相互连通。实际情况下，去中心化网络也会因为平台制定规则或者部分节点成长变强，向中心化发展。
图1：中心化及去中心化网络结构示意
资料来源：人人都是产品经理，知乎，东兴证券研究所整理
是一款具有线上社交分发功能的产品。根据腾讯的微视事业组织架构，事业旗下除了APP，还有企业、读书等产品。APP生态可划分为社交、线下导流两大功能以及内容、工具两大生态系统。内容生态主要由、看一看和视频号组成，内容形式涵盖图文、短视频；工具生态主要由小程序、搜一搜和支付构成。作为国内最大社交网络产品，APP以社交分发为基础，典型的社交分
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腾讯专题：的本质价值是分发DONGXING SECURITIES
发产品如，分发信息主要是文章，分发节点是好友，分发场所主要是朋友圈。另外，APP正从内容分发转向服务分发转变，对内连接小程序、对外连接外部APP和线下服务。
图2：事业旗下产品线及开发团队
资料来源：腾讯，东兴证券研究所整理
朋友圈处于低维护阶段，社交分发模式暂无大变动。自2012年4月上线以来，朋友圈功能更新主要集中在设置隐私和浏览权限、降低发表门槛、丰富发表内容等方面，整体分发模式没有发生大的变化。且近几年朋友圈功能的更新频率也在降低。
表2：朋友圈功能更新（或为不完全统计）
2012.04 4.0 朋友圈功能上线
2012.08 4.2 朋友圈新增评论回复功能
增加选择可见范围
2012.09 4.3 用户可以不查看某人的朋友圈更新
可以把朋友圈私密照片设为公开
2013.08 5.0 新增收藏功能，可以收藏聊天、、朋友圈的信息
2013.12 5.0for Windows Phone 分享信息到朋友圈功能
2014.03 5.21 发朋友圈时，可以附上你所在的餐馆或景点
2014.05 5.3 发朋友圈时可以创建新的位置信息
2015.01 - 朋友圈广告上线
2016.06 6.3.19 发表朋友圈选择可见范围时，可以临时选人
东兴证券深度报告腾讯专题：的本质价值是分发P5
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2016.12 6.5.2 选择照片时，可进行简单的编辑
2017.05 6.5.8 发送带多张图片朋友圈可拖动更改顺序
2017.07 6.5.10 可以设置某条朋友圈的互动不再通知
2017.12 6.6.0 收藏里的笔记可保存为图片、分享至朋友圈
2018.04 6.6.6 可保留未编辑完的朋友圈
2018.12 7.0.1 朋友圈时刻视频
2019.05 7.0.4 允许朋友查看朋友圈的范围增加了“最近一个月”的选项
2019.12 7.0.9 在添加新好友时可直接对好友关系进行分类：选择与TA保持“仅聊天”
关系，或者对其开放聊天、朋友圈、运动等全部或部分私人信息2021.08 8.0.10 朋友圈视频封面
资料来源：APP，东兴证券研究所整理
社交分发机制设计满足熟人社交的信息（内容）分享场景。从分发对象来看，社交分发接近于实名制，分发对象主要为好友；从浏览权限来看，的社交分发基于封闭社交链条，非对方朋友无法查看朋友圈或只显示最近十条朋友圈；从实时性来看，用户主要通过查看历史消息获取内容，不强调实时互动。
其他社交工具信息分发机制的设计满足了一些相对低频的社交场景：
•豆瓣兴趣小组模式允许用户在没有互关的情况下查看大部分用户发布的内容，对应现实生活中兴趣小组、主题活动等场景；
•Clubhouse为实时语音聊天，可以展示用户关注的人此刻参与的聊天室房间，用户通过围观聊天关注更多感兴趣的用户，对应讲座、座谈会、发布会等场景；
•Tape允许用户在不互关的情况下查看其他用户对该用户的匿名提问，对应现实生活中小纸条、匿名信箱/留言板等场景……
表3：社交分发机制对比-以、Clubhouse、Tape、豆瓣为例
实名或半实名否，除非为语音或视频通话是
clubhouse实名或半实名是否
Tape 匿名否，除非语音通话否，除非特别设置
豆瓣半实名或匿名否否
资料来源：APP，Tape App，豆瓣APP，东兴证券研究所整理
2. 是最具代表性的社交分发产品
8.0怎么更新社交分发帮助完成冷启动。朋友圈是重要的社交分发场所。据公开课公布数据，2018年
末，朋友圈DAU为7.5亿，朋友圈单用户日均使用时长稳定在30分钟，使用频次在10+次，每天朋
友圈的进入总量达到100亿人次；流量主要来源由社交分发发展为订阅为主。据微小宝数据，2020
年1月，阅读流量58%来自于会话（关注流）、19%来源于朋友圈、11%来源于好友转发。
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