国海证券研究所
程一胜(分析师)赵琳(联系人)
S0350521070001S0350121060040
证券研究报告2021年11月23日农林牧渔
最近一年走势
农林牧渔沪深300
0.2156
0.1279
0.0403
-0.0474
-0.1350
-0.2227
相对沪深300表现
表现1M3M12M 农林牧渔  3.6%12.9%-6.6%沪深300-0.9%  1.6%-1.8%
重点关注公司及盈利预测
重点公司代码股票名称2021-11-23EPS PE
投资评级股价20202021E2022E20202021E2022E
002714.SZ牧原股份57.217.46  1.73  2.3810.3432.123.26买入300498.SZ温氏股份16.65  1.18-1.720.
0515.51-304.12买入002157.SZ正邦科技10.37  2.29-3.60-1.417.45--增持000876.SZ新希望15.33  1.17-1.44-0.3719.15--增持603363.SH傲农生物10.900.95-0.890.3113.04-35.41增持资料来源：Wind资讯，国海证券研究所全国猪肉价格连降10周
◆猪周期形成的本质是供需错配，供给是影响猪周期的关键因素，影响到供给的因素往往能影响猪周期波动，甚至迎
来猪周期拐点。从母猪存栏到生猪出栏往往需要10-12个月，当猪价处于上升周期时，养殖盈利提升，母猪存栏增加，预示着未来10-12个月的商品猪供应增幅较大，猪价到达峰值回落。当商品猪供给开始增加，需求相对稳定或不足，猪价开始下降，养殖利润减少，养殖户或者养殖场淘汰能繁母猪，能繁母猪存栏下降，产能去化。当能繁母猪产能下降到一定程度时，预示着未来10-12个月商品猪供应减幅较大，可能出现供给不足，猪价触底。
◆2000年以来的五次猪周期，猪价波动幅度逐轮加深。
①2002-2006年猪周期，生猪价格上涨27个月，涨幅+71%，下跌20个月，跌幅-40%，最高单月平均猪价达到10.0元/千克。2002年底非典导致养殖场停工、交通困难，加剧了供需矛盾，2002年和2003年底全国生猪存栏量分别同比-
0.4%和-0.9%，2003-2004进入上行周期；高利润激发了养殖热情，2004年和2005年年底全国生猪存栏量分别同比
+1.8%和+2.8%。生猪供给增加，猪价下降，于2006年5月触底。
②2006-2009年猪周期受到猪蓝耳疫病的影响，生猪价格上涨20个月，涨幅+158%，下跌14个月，跌幅-49%，最高单月平均猪价达到17.4元/千克。2006年猪蓝耳疫病爆发使生猪存栏迅速下降（同比-3.4%），猪价上行；在高养殖利润的刺激下，2004年和2005年年底全国生猪存栏量分别同比+1.8%和+2.8%，供给增加，进入下行周期。
③2009-2014年猪周期外因干扰较少，生猪价格上涨27个月，涨幅+111%，下跌32个月，跌幅-47%，最高单月平均猪价达到19.9元/千克。2019年年初至2010年8月，全国能繁母猪存栏数量由4987万头下降至4580万头，降幅达8%，随即猪价在2011年9月达到峰值；2010年8月-2012年10月，能繁母猪存栏由4580万头增加到5078万头，增幅达11%，猪价10个月后触底。
④2014-2018年猪周期受到环保政策影响产能出清，生猪价格上涨24个月，涨幅+97%，下跌25个月，跌幅-50%，最高单月平均猪价达到21.2元/千克。2013年7月至2015年6月，全国能繁母猪存栏下由5013万头下降至3899万头，降幅达-29%；由于规模化养殖后产肉效率的提升，该下行周期母猪存栏依然处于不断减少的状态，2018年4月猪价触底时，全国能繁母猪存栏数量只有3400万头左右，处于
较低水平，生猪屠宰量虽未有较大影响，但对下一轮猪周期高盈利埋下伏笔。
⑤2018年至今的猪周期在非洲猪瘟影响下母猪存栏大幅下降，生猪价格上涨33个月，涨幅+262%，2021年1月至今跌幅逾-70%，最高单月平均猪价达到40.9元/千克。2017年7月至2019年9月，全国能繁母猪存栏数量由3554万头下降至1913万头，降幅达46%，受到非瘟影响母猪存栏恢复缓慢，供需矛盾激化，猪价和养殖利润均创历史新高；受到国家恢复生猪产能的政策鼓励以及超高养殖利润的驱动，2020年3月开始能繁母猪产能快速恢复，2019年10月至2021年6月，全国能繁母猪存栏由1913万头增加至4563万头，涨幅达+139%，目前能繁母猪存栏去化较慢，生猪出栏量最早于2022年4月开始下降，考虑到二元能繁母猪生产效率提高，猪价预计于明年下半年转好。
◆存栏决定猪周期走向，下行周期猪价存在底部震荡，预计2022年下半年猪价转好。母猪存栏决定8-12个月后的生猪存栏，
进而影响猪价变化。从周期W型底部分析，预计2002年6-8月之间猪价二次触底。每轮周期上行前猪价均在底部呈现W 型，猪价二次触底，第一次触底与第二次触底之间间隔约8-11个月，价格涨幅在10%-15%之间。2021年10月观测到生猪价格低至10.78元/kg，本轮周期猪价第二次触底预计在2022年6-8月之间，预计二次探底猪价在11-12元左右。
◆长期配置价值凸显，看好具有成本和扩张优势的公司。从基本面来看，猪价再次回落筑底概率较大，
伴随着能繁母猪产
能去化，并带来未来行业拐点的到来，尽管如此，对于部分生猪养殖公司已具有长期配置价值，成本端能看到有显著下降空间、出栏量拥有快速扩张潜力的公司依然能够穿越下行期取得成长，重点推荐牧原股份、温氏股份，关注新希望、正邦科技、傲农生物。