20100954106 盖超
2007-2008年，源自美国次级抵押贷款市场的金融动荡迅速演变为波及全球的金融危机，各国经济均遭受到不同程度影响。随着全球化趋势的增强,国际经济失衡会导致国际资本在全球范围内重新配置。从某种意义上说,国际经济失衡和国际货币体系缺陷是金融危机爆发的前提条件,而国际游资的攻击是金融危机爆发的实现条件。从目前国际形势和中国国内形势来看,金融危机的前提条件已经具备,因而防范国际游资攻击是制定当前我国宏观经济政策的首要目标。
金融危机是由外部因素还是由内部因素造成的,历来学术界有两种比较对立的观点:阴谋论和规律论。阴谋论认为金融危机是经济体遭受有预谋和有计划攻击造成的,是外因造成的,特别是在东南亚金融危机以后,这种观点较为流行。规律论认为金融危机是经济体的自身规律,是内因造成的。三代金融危机理论①基本上是承认规律论。随着金融监管技术提高, 个国家因监管或管制出现问题而导致金融危机的可能性变小;而随着经济全球化趋势增强,现代的金融危机基本上表现为在国际经济失衡的条件下,国际资本在利益驱动下利用扭曲的国家货币体系导致区域性金融危机爆发,因而从本质上说,金融危机的性质和成因都发生了变化。
关于此次全球金融危机的原因
一、国际经济失衡
国际收支失衡导致国际货币体系失衡,虚拟经济导致流动性过剩,进而导致全球经济失衡和金融危机。从根本上说全球经济失衡的根源应该是实体经济的失衡,国际收支失衡只是实体经济失衡的表象,实体经济失衡导致货币资本的国际流动,国际资本流动导致虚拟经济膨胀和萧条,由此形成流动性短缺,最终能够导致金融危机。因而全球实体经济的失衡是导致金融危机的必要条件,而虚拟经济导致的流动性短缺是金融危机的充分条件。
从国际经济失衡导致金融危机的形成路径可以看出,国际经济失衡通过国际收支表现出来,国际收支失衡的调整又通过国际货币体系来进行,如果具备了完善和有效的国际货币体系,那么完全可以避免国际经济强制性和破坏性调整,也就是说可以避免金融危机的发生,然而现实的国际货币体系是受到大国操纵的,因而国际经济失衡会被进 步扭曲和放大。
二、国际货币体系扭曲
徐明祺是国内学术界较早把发展中国家金融危机的原因归结为国际货币体系内在缺陷的学者。徐明祺认为, 一方面是秩序弱化在改革和维持现状间徘徊的国际货币体系;另一方面是发展中国家在 国际贸易 、投资和债务方面的弱势地位;处于双重制约下的发展中国家不得不 次次吞下金融危机的苦果,因而现存国际货币体系的内在缺陷难逃其咎。也就是说国际货币体系在调解国际收支不平衡时遵循了布雷顿森林体系的基本原则和理念,而各国在制定货币政策协调国际经济失衡时却失去了原有的秩序和纪律性,因而现在的国际经济的失衡被现在的国际货币体系放大了,加剧了。
布雷顿森林体系瓦解后,现有的国际货币体系是 个松散的国际货币体系,尽管欧元和日元在国际货币体系中作用逐渐增强,但是,储备货币的多元化并不能有效解决“特里芬难题”,只是将矛盾分散化,也就是说储备货币既是国家货币也是国际货币的身份不变。充当储备货币的国家依据国内宏观经济状况制定宏观经济政策,势必会与世界经济或区域经济要求相矛盾,因而会导致外汇市场不稳定和金融市场的动荡。实行与某种储备货币挂钩或盯住某种货币的国家,既要受该储备货币国家货币政策的影响,同时还要受多个国家之间货币政策交叉的影响。储备货币之间汇率和利率的变动对发展中国家的影响大为增强,使得外汇市场更加不稳和动荡,这种影响可以分为区域性的和全球性的。鉴于美元的特殊地位,美国经济政策变动影响既可能是区域
的,也可能是全球的。
三、宽松的货币政策和赤字财政刺激了美国居民的过度消费和金融机构高杠杆运营，造成了资产价格泡沫。
2000年，美国网络经济泡沫破裂。为刺激经济，美联储13次降低联邦基金利率，直至2003年6月至2004年6月的历史最低点1％，这使得企业、金融机构和居民能够以十分低廉的成本进行融资和借贷。房价的持续上涨使美国居民相信，购买房屋是无风险的投资，对住房的需求大幅膨胀，进而促进了债务大量增加、金融机构杠杆率提高，导致金融市场的资产泡沫迅速膨胀。过高的资产价格引发的“财富效应”，又进一步刺激了美国的过度消费。
除了货币政策，美国所实施的赤字财政政策和大规模减税计划，在刺激经济增长的同时，也为资产价格泡沫的膨胀留下了隐患。2001年之后，美国政府一方面进行大规模的减税，推动居民消费增长；另一方面，发动了伊拉克、阿富汗两场战争，政府开支不断扩张。经济增长结构进一步失衡，直至危机爆发。
四、金融机构的治理结构存在缺陷，漠视风险控制，追求短期利益，缺乏制衡机制，为危机的爆发埋下了隐患。
主要发达金融市场的著名金融机构在公司治理和风险管理方面存在严重缺失。一些董事会成员由CEO没有任何行业经验和专长的好朋友组成，不能对这些机构的战略定位和业务发展模式起到有效的指导作用，对管理层缺乏足够的约束能力，对有效风险管理和内控制度的建设没有起到积极作用。这些金融机构的董事会放任管理层追求短期利润最大化而疏于对风险的适当评估和有效管理，甚至欺诈性的资产承销和经营行为在追求市场份额、业务增长和短期奖金的驱使下得到纵容甚至鼓励。金融机构对利益相关者和社会的诚信责任更是无从谈起。
五、风险与收益不均衡的创新产品催生了金融危机，监管缺失的场外衍生产品加剧了市场动荡。
发起—配售模式下的证券化产品以风险承担和收益的严重不对称为特征，它催化了次贷业务
的产生和迅猛发展，助推了宽松和欺诈性的贷款发放标准。基础资产发起人通过证券化赚取了高收益，却把基础资产中所有的信用和市场风险通过证券化转移给了遍布全球的债券投资者。次贷资产的迅猛发展、次贷类产品价格的大幅膨胀和破灭及其在全球范围内的传递是本轮金融危机的最直接原因。
以信用违约掉期（CDS）为代表的场外衍生产品，发展迅猛、规模庞大。CDS市场投机氛围严重，成为市场做空的重要手段。这个市场透明度低、交易对手风险大、风险不可预测且难以控制，因其属于场外交易、不受监管，监管机构对其束手无策。在本轮金融危机过程中，CDS市场加剧了市场的恐慌气氛，对危机起到了推波助澜的作用。
六、评级机构问题重重，是引发和恶化全球金融危机的又一重要原因。
由发行人付费的评级机构经营模式使评级过程存在严重的利益冲突，评级机构还为结构性产品发行人提供有偿的咨询服务（如结构化设计服务）进一步加剧了利益冲突。结构性产品的评级模型存在根本缺陷，模型和假设参数（其基础数据往往由发行机构提供）未经过完整的
经济周期检验，对产品的评级过于乐观。在本轮由次贷引发的危机中，评级机构不负责任地给予很多产品较高的评级，并在短期内降低其评级导致金融机构大规模减记资产，直接助推了资产价格的螺旋式上升和泡沫的积聚，并加速了资产泡沫的快速破灭。可以说是次贷危机的主要始作俑者之一。
七、以自由为核心的监管理念、监管制度的漏洞和监管手段的不足使金融体系的风险逐步积累，是导致此次危机的重要原因。
发达金融市场的决策者和监管当局没能充分评估并消除金融市场不断积聚的风险，未能及时跟上金融创新的步伐而采取有效的监管行动。长期以来，美国奉行自由市场经济，过于相信市场的自我约束和自我调整能力，主观上造成了金融监管的缺失和松懈。2005年5月，面对质疑衍生品泛滥、要求美联储介入次贷监管的舆论，时任美联储主席的格林斯潘认为，金融市场自我监管比政府监管更为有效，坚决反对政府加强金融监管。而2008年10月23日，格林斯潘在国会就金融危机作证时，不得不承认当初“假设那些自利的银行等机构，有意愿也有能力保护其投资者、银行的资产以及银行的生存”而反对监管金融衍生品的做法存在“部分错
误”，承认缺乏监管的自由市场存在缺陷。
从监管技能和监管手段上来看，也存在很大的缺陷。金融创新导致风险分布日益不透明，对风险集中程度的识别、分类、评估日趋复杂，风险测量越来越难。大量金融衍生品场外交易导致金融机构表外业务不断增加，金融机构会计报表的透明度和各项数据的准确性大打折扣，尤其是衍生金融产品的市场真实价值和因此产生的损益情况。金融监管当局没能及时对金融体系的风险进行正确的判断。
在次贷危机爆发逾半年之后，美国政府承认了监管上的漏洞，并努力弥补。2008年3月，美国财政部拿出了一份金融监管改革蓝图，其核心是加强美联储在审慎性监管中的主导地位。
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