现代经济信息
李真莉 万雄杰 胡玉林 倪维成 西南科技大学
摘要：杜邦财务分析系统作为一种应用广泛的财务分析方法，可以对企业的偿债能力和盈利能力进行综合评价，而Z-score模型作为一种多变量预警分析模型，其变量也是能够反映偿债能力、营运能力和盈利能力的财务比率。本文分析了杜邦分析法与Z-score模型之间的关系，探讨杜邦财务体系是否能够像Z-core模型能否作为企业财务预警的指标。结论认为，杜邦财务体系虽然具有与预警模型相似的财务比率，但不能直接作为预测企业财务危机的工具。
关键词：财务预警；杜邦分析；Z-score模型
中图分类号：F230 文献识别码：A 文章编号：1001-828X(2016)004-000252-02
一、杜邦财务体系介绍
杜邦分析体系是根据各主要财务比率指标之间的内在联系，建立财务分析指标体系，综合分析企业财务状况的方法，该方法将反映企业营运能力、盈利能力和偿债能力的财务比率之间的内在联系有机结合起来，
通过它们的乘积得出净资产收益率(权益报酬率)这一核心指标来对企业进行综合反映。杜邦分析图中各个财务指标的关系如图1所示。财务指标之间关系的信息如下。
其中，销售净利率能够敏感地反映企业经营管理水平，代表着企业的盈利能力；全面评价资产周转率，企业资产管理的质量和效率，代表企业的经营能力；权益乘数代表的资产总额等于股东权益的数量，代表企业的偿债能力。资产总资产净利率作为上述财务比率指标的产物，是最为全面的财务比率，不仅体现了企业的盈利能力，更体现了企业融资、投资、运营的效率。
二、Ｚ－ｓｃｏｒｅ模型介绍
多变量预警模型是一种综合评价企业风险的方法。Altman在20世纪60年代中期将多变量统计分析方法——判断分析和财务比率相结合，选取了5种基本财务比率，并根据按顺序排列的判别函数，为每一种比率确定了其对破产的影响程度，以此作为财务危机的预测模型，创造了具有重要意义和影响力的Z-score模型。其基本表达式为：Z=1.2X1+1.4X2+3.3X3+0.6X4+X5。式中，X1：净营运资本/资产总额；X2：留存收益/资产总额；X3：息税前利润/资产总额；X4：股权市场价值/负债账面价值总额；X5：营业收入/资产总额。该模型实际上是通过五个变量，将反映企业偿债能力的指标(X1、X4)、获利能力指标(X2、X3)和营运能力指标(X5)有机联系起来，综合分析预测企业财务失败或破产的可能性。一般Z越低越有可能发生破产。Altman认为：2.675是Z值的临界点，Z 值大于2.675，表示企业财务状况良好；Z值
低于2.675的企业被认为是具有财务危机的企业。Z值小于1.81，为破产企业；Z值介于1.81~2.675之间，则说明企业已经存在财务危机，Altman称之为“灰地带”。
表2-1 短期破产概率的Z值
Z值短期出现破产的概率
Z≤1.8存在严重财务危机，破产概率很高
1.8≤Z≤
2.675
灰区域，可能存在某些财务隐患和财务危机，处理不
好则公司破产
Z≥2.675财务状况良好，非常安全，无破产风险
三、净资产收益率作为财务预警判别变量的分析
通过对杜邦财务分析体系和财务预警模型的Z-score的介绍，我们发现杜邦财务体系和广泛使用的财务预警模型一样，同样也够反映企业的盈利能力、运营能力和债务偿还能力。学界对此存在不同看法，剖析如下：
首先，我们要明确财务危机与财务困境之间的区别。在多数财务危机预警的研究中，财务危机概念的界定相对混淆。财务危机的实质是财务风险规模化和高强度化的集中爆发，形式是长期的财务恶化，亏损并没有损失的迹象，净资产是负的，资本是资不抵债、面对倒闭的审计报告不能代表的意见，审计或负面意见，金融危机是长期财务困境公司的结果。财务困境则是因为公司现金流不足所导致的不足能以抵偿到期债务，导致影响公司正常经营的状态。而财务预警，是通过定型或者定量的分析，判断企业未来一段时间内陷入财务危机的可能性。目前，在财务预警模型的研究，威廉BIF(海狸威廉，1966)的分类精度按照财务指标的财务危机预警，分别是：债务保障率(现金流量/债务总额)、资产收益率(净收益/资产总额
)、资产负债率(债务总额/资产总额)。在前五的排名中并没有净资产收益率的影子，由此本文得出一个结论：财务指标的综合性不能与其在财务预警判别的准确性中等同。净资产收益率可以有效地综合反映企业的财务困境，但缺乏对企业陷入财务危机的预测准确性。
其次，净资产收益率虽然能够反映各个财务指标之间的内在联系，但是Z-score模型的中的关键元素：权
重系数在净资产收益率中却得不到体现。权重系数在模型中的意义是其对应的财务比率指标对引起未来财务危机的敏感程度。在净资产收益率的财务指标函数中，各指标的权重系数都被视为1，这样会造成各个财务比率对财务危机的敏感度具有同样的贡献。
综上所述，将净资产收益率直接作为财务预警判别变量是不充分的，也是不可靠的。
四、杜邦第一层次财务指标作为多变量财务预警系统的分析
再讨论杜邦系统各财务比率指标作为财务预警模型的变量之前，首先要明确传统杜邦分析方法的局限性。其表现在：总资产净
财经纵横
利率的“总资产”与“净利润”不匹配；经营活动损益和金融活动损益之间没有区分；没有区分有息负债。杠杆率往往与企业的财务风险相关，因此，要有更合理的财务危机预警，就要准确评估企业的杠杆率。
目前的文献中，没有单独拿杜邦分析的财务比率指标作为预警变量，但是有研究者将其财务比率纳入BP神经网络模型与其他指标共同对财务危机进行判定。该次研究中，对照组选取了营运资金与总资产比率、总资产净利率、留存收益比资产总额、总资产周转率、产权比率、净利润率、流动比率、速动比率 8 个指标来进行财务预警，结果显示判别准确率为69.23%；实验组在对照组基础上加入改进后的杜邦系
统九财务指标：营运资金净营运资产比率、净财务杠杆比率(平均净负债除以平均净值)、税后净经营资产周转率、税后净经营资产周转率(税后净负债利息83019、净资产收益率)、净资产收益率(净经营资产利润率)和杠杆率。，结果显示判定准确率为76.92%。
基于以上的实证分析，本文认为杜邦分析系统对财务预警的判定的准确率具有一定的贡献。但对于其对判定准确率提高的贡献程度不足10%，不能仅将其中的财务比率指标作为财务预警模型的变量来进行预警。
五、结论
综上所述，杜邦财务体系并不能直接被利用来进行财务预警。但是其对财务预警判别准确率的提高有所帮助。可以与包括Z-score在内多变量预警模型相结合来提高判别的准确率。因此本文尝试假设这样一个模型：
)
1(
*a
Z
Z∆
盈利能力指标+
×
=θ
其中，Z表示原Z-score模型的Z函数值，a∆表示改进后的净资产收益率的变动值，θ表示因改进后的净资产收益率变动对财务危机的敏感程度，*Z表示经过修正后Z值。
Θ可以进一步分解为：
∏
=iβ
θ
其中iβ表示由于各个财务指标的变动对财务危机的敏感程度。由于研究程度有限，该模型的有效性检验与实证分析有待于往后的进一步分析。
参考文献：
[1]杨雅欣.基于改进的杜邦体系和BP 神经网络的财务危机预警模型探讨.新会计,2010,4:25-27.
[2]秦志敏.我国上市公司财务预警变量选择研究.东北财经大学,2012.
[3]戴颖，李延莉.杜邦财务分析体系的不足及改进.中国管理信息化,2009,4:48-50.
[4]王永生，李洁.2006.Z-score 预警模型的研究与分析.财会通讯(学术版)，24：52-55,117.
作者简介：李真莉(1995-)，女，汉族，四川宜宾人，西南科技大学经济管理学院2014级市场营销专业在读本科生；万雄杰(1996-)，男， 满族，四川雅安人，西南科技大学经济管理学院2014级市场营销专业在读本科生；胡玉林(1995-)，女，汉族，宁夏吴忠人，西南科技大学经济管理学院2014级市场营销专业在读本科生。倪维成 (1995-)，男，汉族，四川眉山人， 西南科技大学信息学院2014级信息与计算科学专业在读本科生。
时变动还会比较大。如有一条马路原方案设计两侧为雨水管道，后来与当地设计部门沟通后改为两侧为雨水沟；关于供水量，和当地设计沟通后也降低了供水量指标；对于一些如采暖的设施改为由入园企业建设等，这些方案的变化都降低了项目成本，增加了项目的盈利性。
为了测算项目的盈利性，我们对上百种方案进行了测算。通过建立数学模型，对于模型中每一个参数的变化都可以测算最终的结果。通过多种不同方案的比选，为增加项目的盈利性寻方法。例如，如果减少园区某条支路或桥梁的建设将会多大程度影响项目的效益；园区的土地价格、住宅价格等变化对项目的敏感性；贷款利率的变化对项目的盈利性；管网如何结合地形的变化进行敷设；如何确定场地标高影响土方量的大小等。通过不同方案的比选，我们为业主与当地政府、合作伙伴、银行等不同部门的谈判提供了智力支持。
（３）争取政策性贷款，降低成本
本项目的实施虽然是企业主导的市场化项目，但是也需要国家的强大支持。园区的建设规模几十平方公里，基础设施投资几十亿美元，建设周期几十年，回收周期长，资金压力非常大，没有国家的支持很难成功。这个项目涉及商务、外交、银行等众多部门，最终这个项目争取到了政府的政策性贷款，利率比较低，降低了企业的开发成本。
３．收入来源要多样化、精细化
本项目是一个集生态、宜居、兴业、活力、创新五位一体的国际财智新城。需要把原为森林、农田等未开发的土地，变为五通一平的“熟地”，需要投入大量资金进行道路、管网、场站等基础设施的建设，而出售土地的收入往往不能平衡建设的投资，所以还需要丰富收入的来源渠道。比如包括建设酒店进行自
营，建设住宅进行出售，建设厂房进行租赁等多种渠道增强项目的盈利能力，前提是我们对每一类物业形态都进行了财务分析，确实能够增强本项目盈利能力的就可以自己建设。
另外，对于出售土地，要做到网格化细分，对每一块土地都进行编号，针对不同性质的土地采取不同的地价，比如工业用地、住宅用地、商业用地等都有不同的价格，而且对于每一块即使是用途一样的土地，可以根据区位的优势采取不同的价格。
四、结语
我们通过对本项目5年的咨询服务，通过上述几方面的工作，有很多收获也有遗憾的地方。目前本项目已经获得了国家的政策性贷款，起步区项目的内部收益率高于贷款利率，未来本项目的剩余部分的内部收益率将远高于贷款利率；起步区的道路、管网等基础设施已经全面施工，项目面向全球招商，并且已有几家入园企业开工建设，很多企业签订了意向协议。本项目是国家一带一路战略规划的重要项目，在走出去的大背景下，将会有更多的中国企业入驻园区，也会有更多的其他地区的企业参与进来。
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