王晓丹;喻一文
【摘 要】美国拥有世界上最大的国债市场,而中国是美国国债的最大持有国.减持中国政府持有的美国国债,或者由于不利于中国经济增长,或者由于缺乏其他更好的投资机会,在实际中并不可行;相反地,为了实现每年新增外汇储备资产的保值增值,增持美国国债是一种合理的选择.中国政府若要改变当前巨量持有美国国债的局面,需要通过调整经济结构实现经济的内外平衡.
【期刊名称】《南京审计学院学报》
签证办理【年(卷),期】2015(012)001
【总页数】10页(P95-104)
章子怡的个人资料【关键词】民办和公办的区别美国国债;经济影响;国债资产管理;经济结构;增持;减持;国家经济利益;投资回报率;政府债务;外汇储备;美国债务危机
【作 者】王晓丹;喻一文
【作者单位】南京审计学院审计与会计学院,江苏南京211815;南京审计学院公共政策研究与分析中心,江苏南京211815
【正文语种】中 文
【中图分类】雨 作文F811
一、引言
2008年9月，中国以6182亿美元超越日本成为美国国债的最大持有国。自此以后，中国一直牢牢占据这个位置，至2014年9月底，中国持有的美国国债数量已经高达12663亿美元［1］①当然，中国政府持有美国国债的数额到底为多少，目前尚存有争议。比如，2014年4月16日，银监会主席刘明康在访美演讲时表示，中国政府的外汇储备有一半用于购买美国国债，2014年3月底，中国的外汇储备余额为39480.97亿美元，依此推算，中国政府持有的美国国债数额为19740亿美元，而美国财政部公布的数字则为12721亿美元，两者相差约7000亿美元［2］。当然，由于中国政府相关部门目前尚未对外公布外汇储备的具体
构成，本文中中国政府持有美国国债的数额以美国财政部公布的数字为准。，占中国2013年GDP 9.18万亿美元［3］的13.79%。对于中国外汇管理当局而言，如何有效管理这样一笔巨额资产，以最大限度地维护国家经济利益，是其面临的一大课题。然而近年来，美国发生的诸如次贷危机、量化宽松货币政策、债务上限危机、联邦政府关门等政治经济事件，几乎样样都牵动着中国的神经。可以说，美方的任何风吹草动，都会影响到中国持有美国国债资产所能获得利益的多寡。
那么，面对瞬息万变的世界政治经济形势，在管理巨额的美国国债资产时，中国外汇管理当局应该如何因应?虽然现有的研究普遍意识到中国持有巨额美国国债所具有的各种风险，但是大多认为大幅减持美国国债不是一种合适的策略，原因在于“如果大幅减持美元资产规模，必然导致美元下跌趋势强化，这样，就会导致外汇资产出现损失”［4］。而即使要减持美债，前提也是美国经济复苏［5］。很多学者认为，适当的策略是降低包括美国国债资产在内的美元资产在中国外汇储备资产中的比重［4-7］。当然，已有研究在提出上述政策建议时，主要着眼点在于如何规避大规模持有美国国债带来的风险，特别是资产减值风险，而并没有综合考虑不同资产管理策略的各种影响，特别是对中国经济的潜在影响，同时，也没有综合考虑美国国债和其他资产在收益和风险方面存在的差别。本文的研究将在
上述两个方面进行突破，通过分析各种策略的利弊，为最终的决策提供借鉴。
二、多视角透析美国国债
本部分拟从美国国债的现状、历史发展及与其他国家横向比较三个方面剖析美国国债:
(一)美国国债的现状
美国国债是由美国联邦政府承担偿还责任的债务，截至2014年9月30日，美国总债务(Gross Debt)数额为17.82万亿美元［8］，其中，最大的一部分(5.04万亿美元)债务由美国联邦政府自身持有，被称为政府内部持有(Intragovernmental Holdings)。2014年第三季度末，最大的两个政府内部持有基金是联邦老年和丧偶保险信托基金(Federal Old-Age and Survivors Insurance Trust Fund)和联邦雇员退休基金(Federal Employees Retirement Funds)，分别为27128.05亿美元和8613.49亿美元［9］。联邦政府的某些机构持有的债务也被归于此类，但是数额不多。联邦政府从这些基金借来的钱，是以记账(Bookkeeping Entry)的方式进行，而不是通过国债市场借来。在编制政府合并资产负债表时，这部分债务由于和相应政府账户的资产相互抵消，因此不计入政府负债。
除了政府内部持有的债务外，其他部分为公众持有(Held by the Public)债务。这部分债务的持有者包括全世界的公众和企业、美国的州和地方政府、其他国家政府以及美联储等。这部分国债主要通过国债市场借来，其买卖会影响到美国国债市场的利率，进而影响到相关投资者的决策。因而，和政府内部持有债务相比，这部分在经济上更具重要性。2014年第三季度末，这部分债务数额为12.78万亿美元，其中外国政府持有6.06万亿美元［1］，美联储持有2.77万亿美元［10］。
(二)美国国债的历史变迁
宠物托运流程美国国债发展到今天的规模，可谓其来有自。在美国建国以来近250年的历史上，除1835年以外，其余的年份美国联邦政府都欠有债务。但是以第二次世界大战为分界线，在这之前和之后美国国债的演变逻辑大不相同。在第二次世界大战之前，美国联邦政府的预算赤字主要出现在发生战争和经济严重衰退时期，而在其他年份都处于财政盈余状态。比如在南北战争之前，美国连续8年处于盈余状态，此后由于发生南北战争需要大量军费而税收无法同步增长(甚至是下降)，1860—1865年间美国联邦政府出现大量财政赤字，1865年底，美国联邦政府的总债务急剧上升到27亿美元。随着战争结束，此后美国联邦政府预算连续
28年处于盈余状态，债务总额因此下降到9.16亿美元［11］。由于当时美国政府财政实践的这种特点，美国国债在发生战争和经济严重衰退时迅速增长，而在其他年份则稳步下降。但是二战以后，美国政府预算在大多数年份都处于赤字状态，近70年中仅有12年的财政是处于盈余状态。由此，美国的国债数额在大多数时间内都在上涨。1940年以来美国国债总额及公众持有的债务总额的演变趋势见图1，它反映了美国联邦政府绝对负债规模，图2则反映了1940年以来美国国债相对规模的变化。可以看出，虽然就绝对数额而言，今天美国国债的规模前所未有，但是其相对规模却还没有突破历史最高水平①美国国债总额占GDP的比重最高出现在1946年，为118.9%，而2013年为103.28%。。
图1 美国国债绝对数额的历史变化(1940—2013年)注:数据来源于美国白宫管理与预算办公室(OMB)。
图2 美国国债占GDP比重的历史变化(1940—2013年)注:数据来源于美国白宫管理与预算办公室(OMB)。
表1 2012年各国中央政府债务数额排名注:数据来源于世界银行数据库。排名 国家 国债数额(亿美元)1 美国 152387 2 日本 106859 3 意大利 24836 4 英国 21971 5 法国 21419 6 德
国 18060 7 中国 12332 8 巴西 12232 9 西班牙 10433__10_______________印度9236____
(三)美国国债的横向比较
从国际横向比较上看，以2012年为例，在世界各国中央政府中，美国联邦政府的负债总额位居第一(见表1)，其债务规模是第二名日本的1.43倍，第三名英国的6.14倍，占前十名国家债务总额的39.10%。然而，虽然在中央政府债务绝对数额上美国位居世界第一，但是就债务的相对规模而言(见表2)，在世界主要经济体中，美国只排在第三位，在日本和意大利之后，但是要明显高于德国，也明显高于中国、巴西、俄罗斯、印度等“金砖四国”。
三、美国政府依赖国债市场的影响分析
从上文对于美国国债的分析可以看出，美国联邦政府严重依赖于通过国债市场筹集其运转所需资金。不过站在政治家的角度，通过发行国债而不是通过增税来筹集资金，符合其自身利益。一旦增加税收，便意味着增加选民的经济负担，这会引起选民对政治家的不满，最终会减少支持政治家的选票数量，这显然是政治家不愿做的。
表2 2012年世界主要经济体中央政府债务负担一览注:数据来源于世界银行数据库。GDP排名 国家 债务占GDP的百分比(%)1 美国 93．81 2 中国 14．99 3 日本 179．26 4 德国 52．68 5 法国 81．97 6 英国 88．74 7 巴西 54．30 8 俄罗斯 10．66 9 意大利 123．27__10_______________印度49．69____
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