经理人股权激励是指公司制企业通过经理人享有公司股票期权或持有本公司股份的方法!把经理人的个人利益与公司利益联系在一起!以激发经理人通过提升公司的长期价值来增加自己的财富的一种激励方式"股权激励是现代企业对经理人实施长效激励的主要方式"按照基本权利和义务关系的不同!股权激励方式可分为期权激励和期股激励两种类型"而经理人股票期权是指公司向经理人提供的一种在规定的年限内可以按事先确定的固定价格购买一定数量的本公司股票的权利"当公司赋予经理人购买本公司股票的选择权!其可以在规定的时期内以事先确定的价格#行权价$购买公司一定数量的股票#此过程称为行权$!也可以放弃购买股票的权利!但股票期权本身不可转让%在行权期内!如果股价高于行权价!激励对象便可以通过行权获得市场价与行权价格差带来的收益!否则!将放弃行权"
期股是不同于购买股票选择权的概念"经理人期股是公司所有者同经理人约定!在一定时期内以事先确定的价格由经理人以各种方式&个人出资’贷款’奖励部分转化$持有一定数量的本公司股票或股份"在兑现前!期股只有分红等部分权利!股票其它利得只有在未来的兑现中体现!特别是公司对经理人获得股票后卖出股票的期限作了规定"股票
期权与期股的区别在于(标的物不同)获得的权利或股票的方式不同)获得收益的方式不同)获得收益的来源和数额不同%
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股票期权激励的优点在于(
&"$将经营者的报酬与公司的长期利益捆绑在一起!实现了经营者与资产所有者利益的高度一致!并使二者的利益紧密联系起来%&$$可以锁定期权人的风险!只要股票期权持有人不行权就没有任何额外的损失%&%$股票期权是企业赋予经营者的一种选择权!是在不确定的市场中实现的预期收入!企业没有任何现金支出!有利于企业降低激励成本!这也是企业以较低成本吸引和留住人才的方法%&&$股票期权根据二级市场股价波动实现收益!因此激励力度比较大%&’$股票期权受证券市场的自动监督!具有相对的公平性%当然!股票期权激励也存在不足!主要表现在(&"$来自股票市场的风险%股票市场的价格波动和不确定性!可能导致公司的股票真实价值与股票价格的不一致!持续牛市时公司经营者股票期权收入可能过高!以致产生收入差距过大的现象)当期权人行权但尚未售出购入的股票时!若股价跌至行权价以下!期权人将同时承担行权后纳税和股票跌破行权价的双重损失的风险%&$$可能带来经营者的短期行为%由于股票期权的收益要以行权之日市场上的股票价格高于行权价格为条件!可能促使公司的经营者片面追求股价提升的短期行为!放弃对公司发展的重要投资!
建立企业经理人股权激励制度的理性思辨
摘
要"现代公司制企业需要一大批具有敬业和创新精神的职业经理人!为此需要一套有效的制度安排对
以经营管理企业为职业的经理人进行长效激励"发达市场经济国家企业实行经理人激励制度的经验表明!股权激励制度是对经理人实施长期激励的主要方式"我国公司制企业应当积极进行股权激励方面的探索!充分发挥经理人股权激励制度应有的正面效应"
关键词"股权激励制度#经理人#股票期权制#期股制#激励模式中图分类号"!"#$
文献标识码"%
文章编号"１６７２－６２６Ｘ#２００５$０５－００"()*+
梁洪学
&长春税务学院!吉林长春"%**$"$
收稿日期"２００５－０８－１０
!!!!作者简介"梁洪学$１９６４－%男!河北迁安人!长春税务学院&当代经济研究’编辑部副研究员!经济学博士!主要从事企业理论研究"
湖北经济学院学报
ＪｏｕｒｎａｌｏｆＨｕｂｅｉＵｎｉｖｅｒｓｉｔｙｏｆＥｃｏｎｏｍｉｃｓ
清明只打招呼不问好图片２００５年９月第３卷第５期Ｖｏｌ．３Ｎｏ．５Ｓｅｐ．２００５非诚勿扰 许秀琴
２００５年９月湖北经济学院学报第３卷第５期
从而降低了股票期权与经营业绩的相关性!对公司的可持续发展可能产生影响"
就期股激励而言!其优点十分明显#$!%股票购得或获得方式的多样化&有的是个人出资购买的!有的是通过贷款$可以是低息或贴息贷款%购买的!有的是公司奖励的&$"%经理人购买期股后在任期内不能卖出!股票增值和收益与企业资产的增值和效益的提高极为相关&这就把个人利益与企业经营好坏紧紧联系在一起!促使经理人更多地关注企业的长远发展和长期利益!在一定程度上克服了经理人的短期行为&$#%期股获得方式的多样化使经理人不必一次性支付太多的购股资金就能拥有股票!有效地解决了经营者购买股票的融资问题!从而实现了以未来可获得的股份和收益来激励经理人努力工作的目的&同样!期股激励的缺点也不能回避&由于激励对象持股拥有所有权!其持股比例如果过大!有违两权分离的原则’若股权比例过小!则难以起到激励的作用&为了增加利润(扩大分红!确保个人的投资收益!有可能出现经理人采取牺牲职工利益的不良行为!如压低职工工资等&
二!企业引入经理人股权激励制度的问题与措施
从整体情况看!在我国全面实行股票期权制度的条件尚未成熟!如弱有效的资本市场!现行的法律法规的某些条文限制等因素!除少数在海外上市公司及近期经过)股权分置*改革的国内上市企业能够实施股票期权计划外!国内企业在实际的操作中为摆脱实行股票期权的限制性因素!大多采用了期股制的形式&
!$企业引入经理人股权激励制度的问题与障碍
一是法律法规方面的问题与障碍&我国实施经理人股权激励制度的法律法规的问题与障碍主要表现在两个方面#一是现行的法律法规的某些条文限制着股权激励制度的实施’二是缺乏对经理人实施股权激励配套的相关法律法规&
关于第一方面#主要法律障碍是已由股票来源问题转为禁止公司高管层转让或买卖本公司股票问题&国外经理人员行权主要通过预留(回购和大股东转让三个渠道来实现&我国的+公司法，规定!不允许上市公司预留股票和回购股票!过去一直存在着这方面的法律障碍&伴随着沪深两市的)股权分置*改革序幕拉开!"%%&年’月!证监会先后颁布了+上市公司回购社会公众股管理办法-试行%，和+关于实施股权分置改革的上市公司的控股股东增持社会公众股份有关问题的通知,!这两个法律文件为解决股票期权中的股票来源问题消除了法律障碍&)股权分置*改革还为大股东实现股票转让提供了可能!这又增加了一个股票来源的渠道&这样!在我国部分上市公司实施经理人股票期权激励已具备了可行条件&但是!要使
股票期权达到真正激励经理人的目的!还必须解决行权后的股票流通问题&我国现行的+公司法，和+证券法，都禁止公司高管层在任职期间通过市场转让或买卖本公司股票&我国证券市场目前采取完全锁定经理层所持股份的制度!将会极大地影响股权激励的效果!进而可能在相当大的程度上掣肘股权激励计划的实行&关于第二方面!尽管国家对于股权激励给予了明确的政策支持!但到目前为止!我国还没有一套全国性的规范经营者持股的制度!缺乏实施与股权激励计划配套的相关法律法规&现行的税法并没有有关股权激励制度在税收方面的政策和法规!更没有在股权激励制度方面的税收优惠规定’在股票市场上除了征收股票交易印花税外!还对个人在股权中的实际利润-包括股利%征收个人所得税&这不利于公司的股权激励制的实施!因为它会加大企业的激励成本!减少经理人员的实际收入&另外!西方国家对股权激励制的实施有一整套比较完整的法律法规与约束措施!从而有效地防范了期权实施过程中的道德风险&我国相关的监管法规尚未建立!在股权激励计划的实践过程中难免发生种种偏差&如一些人很可能借实施股权激励之名行寻租(牟利之实&这不仅违背了设计股权激励制度的初衷!而且将败坏股权激励制度的名誉&
二是市场方面的问题与障碍&股权激励制度实施效果对市场环境完善程度有着很高的依赖度!市场环境主要包括股票市场(经理人市场(中介市场和市场公平竞争程度&-!%股票市场&在股票期权制中!行权价的确定(授予期权数量的权衡(经理人的业绩考核(期权股份的变现等都与股市状况密切相关&我国股票市场尚属不完善的弱效率市场!上市公司中尚有"(#左右的股份不可流通!交易市场中投机性较高!股票市
价往往很难反映公司的实际业绩和业务成长性&另外!国家宏观政策也对股市产生很大影响!以致出现)政策市*和)消息市*&在这种条件下!简单地实施股权激励制度很容易诱发经
2022年教师节是哪一天理人的道德风险!即通过操纵本公司的股价以达到牟利的意图"#!$经理人市场%股权激励制度的激励对象主要是经理人员!实施股权激励计划首先要解决经理人的筛选和聘任机制"这在客观上要求有经理人市场与之相配合!以评估经理候选人的能力和人力资本价值!强化就职的竞争压力!促进经理人员的流动及合理配置"但是!我国现有的公司制企业靠市场竞争机制选拔的经理人所占的比例非常小!绝大多数是由政府主管部门任命的"这样!经理人往往注重职位的升迁而非企业的长远利益!必然对经理层的稳定造成一定冲击!驱使其行为短期化!实施股权激励就可能不尽如人意"同时!没有成熟的经理人市场!经理人自身价值的评判缺乏有效的标准和方法!使经理人股权激励制度的有效性也会大打折扣""!#&$$市场公平竞争%迄今为止!我国的国有及国有控股企业尚未真正实现政企分开!有关政府部门对企业干预过多!由此引发两类现象发生%一是业绩难以判定%在政府部门严重干预的情况下!企业的经营业绩好可能不是经理人努力的结果!而是政府部门支持的产物’经营业绩差也可能不是经理人不努力!而是由于政府部门决策失误所致%谁都无法说清!经营业绩的变化究竟是来自于市场还是来自于政策%二是责权不清%政府部门的严重干预使经理人难以切实履行责权!实现预定业绩目标%因此!也就难以对他们进行真正的业绩考核和股权激励%另外!对于由原国有企业转制而来的上市公司来说!历史包袱沉重!也使得它们在市场竞争中实际处于不公平地位%%$&
三是公司治理结构方面的问题与障碍%股权激励的效果与公司治理结构是否完善存在着正相关的关系%目前!我国公司治理结构的缺陷给股权激励计划的实施带来很大障碍%&’$产权结构%我国大多数公司制企业是由国有企业转制而来的!在产权结构方面!国有股所占比重过高!且不能流通!尤其是国有股本身产权不清!同时又有多种变形!如国有法人股(企业法人股等!致使股权激励计划实施有一系列难以操作的问题%例如!在股权转让中!可能遇到国有资产流失的政策障碍’当行权价的一部分资金由股东利润支付时!可能遇到分割国有资产收益的政策阻力’在经理人员行权中!可能遇到降低国有股比重的政策问题等%只要仍然强调这些带有一定政治性的问题!实施股权激励计划就相当困难%&!$组织结构%公司制企业的组织结构主要指股东大会(董事会(监事会和经理人之间对公司控制权进行分配的组织关系%在国有控股的条件下!企业经理人是由政府部门委派任免!公司的一些重大经营决策时常受到政府主管部门干预或直接决策!在公司业绩发展中!经理人的贡献难以认定和衡量%这样!根据公司业绩来授予经理人股票期权或期股!就显得不太公平合理!公司员工也将提出疑义%另外!推行经理人股权激励计划之后!经理人在公司的利益增大!客观上会助长其以公司冒险谋求自己利益的动机%要使激励的力度越大!约束的力度就应越强%分权制衡的董事会(监事会(股东大会及经理层是股票期权或期股的操作平台!但在我国相当多公司制企业中存在着严重的内部人控制现象!因此!目前绝大多数公司不具备这个平台% !(企业引入经理人股权激励制度的措施
颜丹晨照片一是制定与完善股票期权和期股的法律法规%首先要加强和完善股权激励制度方面的法律法规建设!使
股权激励制度的实施有法可依(有章可循%一方面!加快制定和出台有关企业经理人股票期权和期股制的管理法规!对该制度的各重要方面作出必要规范!使该制度在具体实施过程中各重大事项有一个统一准则%另一方面!在)公司法*()证券法*()税法*()会计法*等法律的修改中!应充分考虑实行股权激励制度的内在要求!补充和完善有关条款%其次!要实行有利于股权收入的税收政策%若对经理人行权购买股票所产生的差价征税!或向受益人的+股权利得，征收高额个人所得税!可能会大大降低激励力度!甚至引致一些经理人放弃行权%因此!应实行有利于保障股权制激励力度和刺激经营效率提高的税收政策与法规%
二是加快相关的市场体系建设%要加快建立和完善职业经理人市场%我国公司制企业经理人的培育(选拔和使用尚缺乏畅通有效的渠道和契约保障%培育并最终建立成熟的经理人市场!形成优胜劣汰的选拔规则!是实施股权激励计划的重要前提条件%目前!在我国公司制企业中!只要国有股占控股地位!无论是绝对控股还是相对控股!公司的经理人就往往是由政府提名或主管部门任命产生的!这种做法显然与市场配置人力资源的精神背道而驰%股权激励制度要求建立市场化的经理人选拔机制!必须加快建立和完善职业经理人市场%否则!难
梁洪学：建立企业经理人股权激励制度的理性思辨
２００５年９月湖北经济学院学报第３卷第５期
以真正建立起符合社会主义市场经济要求的经理人激励约束制度!同时"着力把我国股票市场培育和发
展成为有效市场!一个规范#有效的股票市场是实施经理人股权激励计划的基本前提条件之一!政府应着力加强对市场的规范"审慎调节市场供求"倡导理性投资"把我国股票市场培育和发展成为有效市场"使股票价格大体上能够客观地反映出公司的发展状况及发展潜力!!"#
三是完善公司治理结构!明确的产权关系和完善的公司治理结构是实施股权激励制度的重要前提!针对我国公司制企业的股权结构不合理#缺乏有效的权力制衡机制等问题"应采取相应的措施来完善公司治理结构!一方面要改变不合理的股权结构!在完善公司法人治理结构过程中"努力调整国有控股公司的股权结构"推进股权多元化"克服并消除一股过大的问题"防范实施股权激励计划损害中小股东的利益!另一方面"要加强董事会#监事会及股东大会的作用!应当避免董事会成员与经理人员身份的重叠"通过增加独立董事的比重"使独立董事人数达到董事总人数的$%&以上"增强董事会相对于控股股东和经理阶层的独立性!通过监事会与董事会及其它机构的相互制衡"推动和监督公司内部各运作环节的制度建设和组织建设!公司实行股权激励计划直接涉及到股份增加和股东利益的调整"必须经股东会议表决通过后"方才具有法律效力!只有这样"才能形成一个股东#经营者与员工等诸多利益相关者共同治理的格局!
广东十大最美古村落四是建立有效的业绩评价体系!在考核指标的设计上要具有科学性"在通过利润总额#净资产收益率等直观性指标评价管理业绩的同时"应辅之以销售类#负债类指标以及非财务类指标"如技术的提高#顾客的满意度#员工的认同等的考核"使评价既全面又客观!只有建立一套对经理人工作的科学评价体系"才能对经理人任期经营状况进行客观的考核"并对其采取相应的奖励和处罚"使股权激励计划能够真正发挥切
实有效的激励作用!
五是精心设计股权激励计划!股权激励制度是解决经理人与股东利益关系的激励制度安排"有利于增加经理人对经营业绩的敏感度"在实施过程中需要解决一系列技术问题!如公司股权的多少授予经理人"即最优股权比例如何才能达到最佳激励$公司股权的市场价值与经理人收入之比是否超出经理人的购买能力!根据经理人与股东融合理论"经理人持股比例与公司价值成凸函数关系!经理人持有一定比例的公司股权"将有效减少在职消费#灰收入等道德风险"增加公司的市场价值!但是"随着经理人持股比例的上升"必然会降低外部委托人%股东&对公司的控制权"加强了经理人内部人控制的可能性"不利于公司价值的增加!因此"合理界定经理人的最优股权比例便成为股权激励制度的关键之一!由于现代公司股本规模巨大"即使$’的股权"经理人也难以负担!针对这一点"可以用低息或以股权抵押贷款的方式"利用杠杆股权认购股份"即购股款的大部分以公司内部贷款的方式向经理人融资!
三!值得试行和推广的四种经理人股权激励模式一是股票期权激励模式!股票期权激励模式就是通过赋予经理人购买本公司股票的选择权使其获得收益的方式!由于股票期权实际上是一种选择权"激励对象到期可以行使购买股票的权利"也可以放弃这个权利!股票期权激励模式实质上是公司给予激励对象的一种激励报酬"该报酬能否取得完全取决于以经理人为首的相关人员能否通过努力实现公司的激励目标"即股价超过行权价!经理人股票期权具有以下几个特点’第一"股票期权是一种权利而非义务!股票期权是公司所有者给予经营管理者的一种特权!在期权的有效期内"期权的享有者可以根据自己的选择而决大年初一吃什么
定是否购买这一事先已确定的价格和数量的股票"公司不得强行干预!第二"股票期权是公司无偿赠送给经理人的!商品期权的获得不是免费的"期权选择者放弃自己选择的权利"是以损失一笔约定保险费为代价的!经理人获得股票期权是免费的"能够锁定风险"不行使购股权也没有约定保险费用的损失!这是因为持有人事先没有支出成本"如果行权时股价下跌"可以放弃行权!但实施股票期权时"必须按行权价购买股票!第三"股票期权是一种预期收益!股票期权本身就是一个未来的收益概念!股票期权持有人能否获得收益"以及收益的多少"依赖于未来时间内资本市场上的股票价格的变动"这种收益是通过市场实现的"具有不确定性!股票期权的收益预期不确定性"在很大程度上能促使经理人努力从股东的角度出发来提高公司的资产价值和盈利能力!因为只有公司的净资产提高"收益水平增长"公司的股
票价格才会相应地上涨!经理人才能实现预期收入"由于国内现行法律对实施期权还存在障碍!加之我国证券市场弱有效性的现状!我国境内真正成功实施股票期权的公司极少"但是!这种模式作为最有效的经理人股权激励制度!应成为我国公司制企业在未来激励经理人的重要模式"为此!应在进行#股权分置$改革中鼓励条件成熟的公司推行股票期权制!及时总结经验!在条件和时机成熟后!在上市公司推广发展%
二是虚拟股票激励模式"虚拟股票模式是指公司授予激励对象一种虚拟的股票!如果经理人实现了公司的业绩目标!则被授予者可以据此享受一定数量的分红!但没有所有权和表决权!不能转让和出售!在离开公司时自动失效"在虚拟股票持有人实现既定目标条件下!公司支付给持有人收益时!既可以支付现金!也可以给予等值的股票!还可以把给付一定数额的股票和一部分现金相结合起来"虚拟股票激励的目的是!
通过虚拟股票持有者分享企业剩余索取权!将其长期收益与企业效益挂钩"虚拟股票激励模式的优点在于&’!(它实质上是一种享有企业分红权的凭证!除此之外!不再享有其它权利%因此!虚拟股票的发放不影响公司的总资本和股本结构%’"(虚拟股票具有内在的激励作用%虚拟股票的持有人通过自身的努力去经营管理好企业!使企业不断地赢利!进而取得更多的分红收益!公司的业绩越好!其收益越多%同时!该模式还可以避免因股票市场不确定因素造成公司股票价格异常下跌对虚拟股票持有人收益的影响%’#(虚拟股票激励模式具有一定的约束作用%因为获得分红收益的前提是实现公司的业绩目标!并且收益是在未来实现的%虚拟股票激励模式的缺点是激励对象可能因考虑分红!减少甚至于不实行企业资本公积金的积累!而过分地关注企业的短期利益%在这种模式下的企业分红意愿强烈!导致公司的现金支付压力比较大%
虚拟股票与股票期权的差别在于&’!(相对于股票期权!虚拟股票并不是实质上认购了公司的股票!它实际上是获取企业未来分红的凭证或权利%’"(在虚拟股票的激励模式中!其持有人的收益是现金或等值的股票)而在企业实施股票期权条件下!企业不用支付现金!但个人在行权时则要通过支付现金获得股票%’#(报酬风险不同%只要企业在正常赢利条件下!虚拟股票的持有人就可以获得一定的收益)而股票期权只有在行权之时股票价格高于行权价!持有人才能获得股票市价和行权价的价差带来的收益%那些现金流量比较充裕的公司制企业!无论是上市公司还是非上市公司!都比较适合以虚拟股票激励模式对企业经理人进行激励%三是业绩股票激励模式!业绩股票激励模式是指公司在年初确定一个合理年度业绩目标!
如果激励对象经过卓有成效的努力后!在年末实现了公司预定的年度业绩目标!则公司给予激励对象一定数量的股票!或给付其一定数量的奖金来购买本公司的股票%业绩股票在锁定一定年限以后才可以兑现%因此!这种激励模式是根据被激励者完成业绩目标的情况!以普通股作为长期激励形式支付给经营者的激励制度%业绩股票是一种年薪或奖金的延迟发放!但它弥补了一般意义上的奖金的缺点!具有长期激励的效果%一方面!业绩股票与一般奖金不同!它不是当年就发放完毕!还要看今后几年的业绩情况)另一方面!如果企业效益好!其股价在二级市场往往会持续上涨!使激励效果进一步增大%业绩股票激励模式的优点是&’!(能够激励公司高管人员努力完成业绩目标%为了获得股票形式的激励收益!激励对象会努力地去完成公司预定的业绩目标%激励对象获得激励股票后便成为公司的股东!与原股东有了共同利益!更会倍加努力地去提升公司的业绩!进而获得因公司股价上涨带来的更多收益%’"(具有较强的约束作用%激励对象获得奖励的前提是实现一定的业绩目标!并且收入是在将来逐步兑现%如果激励对象未通过年度或任期考核*出现有损公司行为*非正常调离等!激励对象将受风险抵押金的惩罚或被取消激励股票!退出成本较大%’#(业绩股票符合国内现有法律法规!符合国际惯例!比较规范!经股东大会通过即可实行!可操作性强%’$(激励与约束机制相配套!激励效果明显!且每年实行一次!因此!能够发挥滚动激励*滚动约束的良好作用%
业绩股票激励模式的缺点是&’!(公司的业绩目标确定的科学性很难保证!容易导致公司高管人员为获得业绩股票而弄虚作假)’"(激励成本较高!有可能造成公司支付现金的压力%业绩股票激励模式只对公司的业绩目标进行考核!不要求股价的上涨!因此!业绩稳定型公司制企业比较适合选择这
梁洪学：建立企业经理人股权激励制度的理性思辨
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