证券研究报告 | 行业专题研究
2021年03月14日
食品饮料
奶酪行业专题：乳制品的黄金赛道
奶酪：“奶中黄金”，乳制品消费升级方向。奶酪是生鲜乳在发酵剂与凝乳酶作用下发生凝固并经成熟而制成的固态乳制品。通常情况下，每1公斤奶酪由约10公斤的牛奶浓缩而成。奶酪含有丰富的蛋白质、钙和维生素等营养成分，其蛋白质含量可达到牛奶的8-10倍，钙含量达到牛奶的6-8倍，营养远高于乳饮料、常温奶、巴氏奶等产品。
奶酪行业：尚处于起步阶段，C 端快速发展。1）C 端：奶酪棒单品大爆发推动扩容提速。2020年奶酪零售端行业规模为88.43亿元，近5年复合增速为20.6%，C 端奶酪产品主要以家用奶酪和儿童奶酪棒产品为主，替代儿童休闲零食需求是奶酪棒快速成长驱动因素。2016年之前，奶酪棒体量较小，终端规模预计低于20亿。假设未来5年2-13岁儿童中有20%的人能够单人单月消费1袋500g 奶酪棒产品，则年消费额至少293亿左右，若考虑剩余80%儿童的消费量，则奶酪棒终端市场规模有望达到300亿以上。2）B 端：西餐渗透率的提升推动奶酪市场稳定成长。B 端奶酪市场以餐饮消费场景为主，餐饮渠道仍然是国内奶酪的主流消费渠道，占奶酪国内奶酪总消费量的70%左右，披萨等西式连锁快餐厅、面包厂是最主要的客户来源。2020年餐饮端奶酪市场消费量为14.12万吨，按照近年来奶酪进口均价（3万元/吨）结合行业毛利率（20%-25%）进行测算，预计2020年奶酪市场规模为53亿元。西餐渗透率的提升驱动餐饮端奶酪规模起量。2019年西式餐饮市场（包括西餐连锁、烘焙、奶茶、炸鸡店等）规模达为1738亿，预计未来几年将保持10%左右的增速，因此奶酪餐饮端需求仍有增长空间。
竞争格局：C 端两超多强，竞争尚不激烈。当前，在我国奶酪市场作为新兴消费领域，整体行业正处于起步阶段，仍需要大量的消费者教育，BC 端均保持快速发展的态势，竞争尚不激烈。1）C 端：妙可蓝多份额提升明显，竞争优势显著。C 端奶酪市场呈现出“两超多强”的局面。百吉福和妙可蓝多以C 端奶酪棒产品进行发力优势明显，市占率分别为25%/20%。2018年后妙可通过强势的品牌宣传和深度的渠道铺设抢占市场，近年来妙可C 端市场份额逐步缩小与百吉福的差距。2）B 端：B 端粘性较强，
安佳绝对龙头。B 端安佳占比为60-70%，为绝对龙头，妙可蓝多市占率仅9%，但增速有20%以上。B 端大客户对奶酪粘性很强，不会轻易更换供应商。
发展趋势：从“喝奶时代”向“吃奶时代”过渡。与发达国家相比，我国奶酪消费量低，且消费结构以液奶为主。由于饮食习惯与西方不同，国内奶酪行业发展时间不长，仍处于普及和渗透阶段，人均消费量远低于发达国家，仅为美国 消费量的0.86%。我国目前仍处于以液态奶消费为主的阶段，而美国等发达国家已经转型为以消费奶酪为主的成熟市场，奶酪消费占比达到60%，而我国只占4%。鉴于我国目前消费基数低，保守估计未来5年平均增长率为20%，则2030年将达到0.93kg/人，相当于日本当前水平的33%，韩国当前水平的29%，届时需求为130.2万吨，与2020年32.7万吨消费量相比有4倍的增长空间。长期看我国奶酪人均消费有望超过2kg ，接近日韩当前水平，260.4吨的消费量将是当前消费量的8倍。
风险提示：行业需求提升低于预期，奶酪产能提升低于预期。 增持（维持）
里约奥运会火炬行业走势
作者
分析师 符蓉
执业证书编号：S0680519070001 邮箱：***************
分析师 杨传忻
执业证书编号：S0680520080003 邮箱：*********************
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0%16%32%48%64%80%96%112%128%144%食品饮料
沪深300
内容目录
1、奶酪：“奶中黄金”，乳制品消费升级方向 (3)
2、奶酪行业：尚处于起步阶段，C端快速发展 (3)
视频转换mp32.1 C端：奶酪棒单品大爆发推动扩容提速 (3)
2.2 B端：西餐渗透率的提升推动奶酪市场稳定成长 (5)
3、竞争格局：C端两超多强，竞争尚不激烈 (6)
3.1 C端：妙可蓝多份额提升明显，竞争优势显著 (6)
3.2 B端：B端粘性较强，安佳绝对龙头 (7)
网络电视哪个好用4、发展趋势：从“喝奶时代”向“吃奶时代”过渡 (8)
5、风险提示 (9)
图表目录
图表1：乳制品营养价值比较表（每100g） (3)
图表2：中国奶酪零售销售额（亿元） (4)
图表3：中国奶酪零售消费量 (4)
图表4：家长购买儿童零食时考虑的因素（%） (4)
图表5：家长购买儿童零食时最想要获得的作用（%） (4)
英雄联盟怎么玩图表6：零食市场规模（亿元） (5)
图表7：奶酪餐饮渠道消费量及增速（万吨） (5)
图表8：进口奶酪单价 (5)
图表9：奶酪餐饮和流通市场消费量 (6)
图表10：我国西式团膳市场规模及增速（亿元） (6)
图表11：2015-2020奶酪行业竞争格局演变 (7)
图表12：2020年奶酪行业竞争格局 (7)
图表13：不同品牌奶酪棒对比 (7)
图表14：B端市场竞争格局 (8)
图表15：2019年主要国家人均奶酪消费量（单位：kg/年） (8)
图表16：2019年主要国家乳制品消费结构 (8)
郭美美 男友图表17：2005-2019年日韩奶酪人均消费量（kg/年） (9)
图表18：2005-2019年中日韩液奶人均消费量（kg/年） (9)
1、奶酪：“奶中黄金”，乳制品消费升级方向
奶酪是生鲜乳在发酵剂与凝乳酶作用下发生凝固并经成熟而制成的固态乳制品。通常情
况下，每1公斤奶酪由约10公斤的牛奶浓缩而成，享有“奶黄金”的美誉。奶酪含有丰
富的蛋白质、钙和维生素等营养成分，其蛋白质含量可达到牛奶的8-10倍，钙含量达到
牛奶的6-8倍，营养远高于乳饮料、常温奶、巴氏奶等产品。经过乳酸菌等微生物及酶
的作用，奶酪可适合患有乳糖不耐症的消费者食用，因此十分适合应用于儿童辅食的消
费场景。
图表1：乳制品营养价值比较表（每100g）
蛋白质（g）脂肪（g）钠（g）钙（g）
奶酪20.75-23.24 27.68-29.68 0.56-1.15 0.18-0.67
乳饮料0.28-5.87 0.97-2.17 0.039-0.095 0.069-0.19
常温白奶 1.00-15.00 4.50-11.00 0.01-0.15 0.00-0.30
巴氏奶 2.7-6.00 6.00-7.00 0.12-0.32 0.03-0.15
酸奶 3.00-6.00 1.80-4.99 0.035-0.20 0.10-0.12
黄油0.28-8.20 21.00-99.48 0.002-0.64 0.004-0.027
资料来源：USDA Food Composition Databases、国盛证券研究所
除了丰富的营养之外，奶酪还具有十分丰富的口感。奶酪可被加工制作为“芝士奶茶”、
“芝士蛋糕”以及各种休闲零食，因此亦可广泛适应休闲零食、餐后甜点及佐餐材料等
各类消费场景，以满足90后新兴消费体对餐饮产品多样化、个性化的追求。随着消费
者消费水平的不断提升以及对餐饮多样化需求的逐步显现，具备高营养价值属性、多层
次口感、丰富的产品形态的奶酪逐渐受到国内越来越多消费者的认可，行业景气度持续
提升。
2、奶酪行业：尚处于起步阶段，C端快速发展
以2018年为节点，行业发展态势可划分为两个阶段：2006-2018年奶酪需求以餐饮消
费为主，虽然复合增速达到20%，但是增速趋缓；2018年后奶酪棒等零食类奶酪强势
崛起，新消费场景额的开拓带动营收和销量双增长，随着渠道下沉和头部乳企的逐步入
局，未来行业扩张的趋势将继续维持。
2.1 C端：奶酪棒单品大爆发推动扩容提速
奶酪棒单品推动C端快速扩容。根据中国产业信息网的数据，2020年奶酪零售端行业
规模为88.43亿元，近5年复合增速为20.6%，其中2020年零售端消费量为5.87万
吨，近5年复合增速为15.0%，均价近2年变化不大，2020年均价为15万元/吨。C端
奶酪产品主要以家用奶酪和儿童奶酪棒产品为主。2017年妙可蓝多推出“汪汪队”奶酪
棒后，通过儿童频道的高频广告和分众楼宇广告进行市场培育和品牌宣传，同时利用奶
酪棒的零食属性开发出家庭奶酪的新消费场景。2018-2020年奶酪零售市场出现迅速扩
容，其中单品奶酪棒从10亿扩张到30亿，而马苏里拉等家用奶酪市场渗透率也趁势提
高，达到年均20%的增长。除此之外，后续还有成人奶酪、芝士片等新品类值得关注。
资料来源：中国产业信息网、国盛证券研究所
资料来源：中国产业信息网、国盛证券研究所
替代儿童休闲零食需求是奶酪棒快速成长驱动因素。奶酪棒具有安全性和高营养价值属性，最终消费者主要是10岁以下的儿童，满足儿童休闲零食需求中的消费场景。同时，根据《儿童零食市场调查白皮书》，家长在购买儿童零食的过程中重视儿童零食产品的健康度和营养度。奶酪棒具有奶酪营养价值高以及棒类产品消费体验感强的双重特质，从而在众多形式的奶酪零售产品中得以脱颖而出。此外，奶酪棒类产品通过大规模且持续的消费者教育，已经给家长形成了奶酪棒好吃又营养的概念，明显好于一般糖果类零食高糖无营养的印象。因此，虽然奶酪棒定价较高（500g 产品定价50元左右），但购买者
放风筝作文300字三年级资料来源：《儿童零食市场调查白皮书》、国盛证券研究所
资料来源：《儿童零食市场调查白皮书》、国盛证券研究所
儿童零食市场规模约1000亿元左右。奶酪棒属于儿童零食品类，行业的快速崛起是源于儿童零食的消费升级。根据《儿童零食市场调查白皮书》，2019年休闲零食市场规模高达5713亿元，且随着生活水平的提高，年增长率维持在6.0%以上，到2020年零食市场规模有望突破6000亿元。其中2-13岁儿童约1.8亿人，在不考虑婴幼儿和老龄人口的情况下，儿童占比约15%，考虑到儿童消费零食频次高于成年人，预计儿童零食市场占比20%左右，规模预计约1200亿；从另外一个角度来看，《上海儿童零食消费习惯调查报告》显示，家长平均每月为儿童购买休闲零食的金额达185元，假设全国家长每年为
儿童购买休闲零食的平均水平为500元，预计儿童零食市场为900亿元。综合以上假设，我们预计当前儿童零食市场规模约1000亿元。
奶酪棒空间看300亿以上。2016年之前，奶酪棒体量较小，终端规模预计低于20亿。经过3-4年快速扩容后，2020年奶酪棒市场规模预计30亿左右。基于奶酪棒替代儿童休闲零食的逻辑，我们仅假设未来5年2-13岁儿童中有20%的人能够单人单月消费1
袋500g 奶酪棒产品（约为每天1根奶酪棒），则年消费额至少293亿左右，若考虑剩余80%儿童的消费量，则奶酪棒终端市场规模有望达到300亿以上，在儿童零食市场的渗透率为25%左右。
对比儿童市场大品种整体空间，百亿规模可以预期。比如儿童乳制品市场规模估计为300亿，其中旺仔牛奶100亿，伊利的优酸乳40亿左右，对比看，奶酪棒市场从品类形态和特征较为类似。因此，儿童奶酪棒市场规模到300亿，按照2-3倍的加价倍率（出厂价-终端价），出厂口径预计为130-200亿元。
图表6：零食市场规模（亿元）
资料来源：《儿童零食市场调查白皮书》、国盛证券研究所
2.2 B 端：西餐渗透率的提升推动奶酪市场稳定成长
B 端奶酪市场以餐饮消费场景为主，随着西餐渗透整体稳定增长。餐饮渠道仍然是国内奶酪的主流消费渠道，占奶酪国内奶酪总消费量的70%左右，披萨等西式连锁快餐厅、面包厂是最主要的客户来源。根据中国产业信息网数据，餐饮端奶酪市场消费量预计为14.12万吨，近5年复合增速为15%。按照近年来奶酪进口均价（
3万元/吨）结合行业毛利率（20%-25%）进行测算，预计2020年餐饮端终端吨价为3.75万元/吨，预计2020
资料来源：中国产业信息网、国盛证券研究所
资料来源：wind 、国盛证券研究所
西餐渗透率的提升驱动餐饮端奶酪规模起量。2020年由于受疫情影响餐饮店营业时间缩短，预计B 端奶酪市场规模下降20%，2021年随着疫情得到有效控制以及疫苗的普及，
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