[Table_IndustryInfo] 2020年09月10日
跟随大市(维持)
证券研究报告•行业研究•交通运输
快递行业20H1财报总结
二元分化，加盟系快递竞争加剧
投资要点
分析师：陈照林
执业证号：S1250518110001 电话：139****1840邮箱：**************
数据来源：聚源数据  基础数据
[Table_BaseData] 股票家数 120 行业总市值（亿元）
珉豪喜欢宋茜
27,590.90 流通市值（亿元） 25,676.37
行业市盈率TTM
23.61 沪深300市盈率TTM
14.6
相关研究
[Table_Report]  1. 快递行业7月份数据点评：价格竞争激化，行业盈利承压  (2020-08-20) 2. 快递行业5月份数据点评：需求超预期背景下估值容忍度提升  (2020-06-20) 3. 快递行业4月份数据点评：行业增速超预期，继续推荐韵达股份  (2020-05-19) 4. 快递行业19年及20Q1财报总结：格局承压，盈利分化  (2020-05-10) 5. 快递行业3月份数据点评：行业需求回补，竞争压力不减  (2020-04-20) 6. 快递行业2月份数据点评：疫情冲击最高峰，电商渗透率逆势提升  (2020-03-19)
● 2020H1快递行业受疫情冲击后快速复苏，2020Q2受益于需求回补增速可观。
量，上半年快递行业完成件量338.8亿件，同比增长22.1%（-3.7pp ）。价，20H1全国快递均价11.29元，同比下降0.95（-7.8%）元。上游电商方面，H1阿里/京东的净收入分别为2681（+28.6%）、3473（+28.0%）亿元，均保持较为稳定的增速。从年活跃用户数来看，阿里Q1/Q2分别达7.26（+11.0%）、7.42（10.1%）亿，增速放缓；京东Q1/Q2分别达3.87（+24.8%）、4.17（+29.9%）亿，增幅超阿里。拼多多的GMV Q1/Q2分别达3148（+91.7%）、3441（+47.9%）亿元，月活跃用户数保持强劲增长，Q1/Q2分别达4.87（+68%）、5.69（+55%）亿，进一步以高速拉开和京东的距离，逐步逼近阿里的用户规模。
20Q2全国快递业务量完成213.5亿件，同比增长36.7%，4月随着行业全面
复工，业务量大增32.1%，5月受益于网购需求超预期，业务量同比增长达 41.1%，增幅创近两年新高，6月受电商618促销带动业务量保持38.8%高增长，全国快递均价10.72元，同比下降1.15（-9.7%）元。
● 市场集中度持续提升，龙头企业市占率进一步分化。20H1行业CR5增量61.6
亿件，超过全行业总增量61.2亿件，中小快递公司进一步出清。中通/韵达/圆通三家件量分别达69.7（+29.8%）、56.3（+29.9%）、49.4（+29.8%）亿件，快递量增速较为接近，均高于行业平均增速（22.0%），申通/百世快递业务增
量分别为35.2（+16.8%）、35.9（+10.6%）亿件，落后行业平均增速。
全行业CR6达到83.5%（+5.03pp ），市场集中度进一步提升。龙头快递公司间的市占率持续分化：中通、韵达和圆通三家稳步提升，百世、申通两家市占率下滑。中通市占率达20.6%（+1.2pp ），成为首个市占率超过20%的快递企业，韵达与圆通紧随其后，分别为16.6%（+1.0pp ）、14.6%（+0.9pp ）。 ● 价格战背景下单票盈利水平均下滑，中通单票盈利优势稳居通达之首，韵达盈利承压被圆通反超。盈利端，中通/圆通/韵达/申通单件快递毛利分别为0.54（-26.2%）、0.23（-40.4%）、0.18（-62.3%）、0.11（-70.9%）元，单票净利润分别为0.26（-32.4%）、0.20（-13.3%）、0.12（-59.6%）、0.02（-92.8%）元。20H1，韵达和圆通单件扣非归母净利润分别下跌到0.10（-63.7%）、0.18（-16.7%）元，韵达的单票盈利能力承压被圆通反超。成本端，中通/圆通/韵达/申通单票成本分别为0.82（-18.8%）、2.13（-24.1%）、2.18（-23.0%）、2.47（-12.2%）元，圆通和韵达成本降幅领先。 ● 产能投资节奏不同，分拣中心资本开支维持高位。圆通/韵达/申通20H1新增固定资产原值分别为6.22、5.84、0.96亿元，韵达较去年同期有明显扩张。中通/韵达/圆通20H1资本开支分别为39.87（+129.9%）、22.20（+16.0%）、23.69（+103.7%）亿元，圆通本期资本开支超过韵达，与中通在加盟系快递公司中领跑。整体来看行业重资产化趋势在延续，韵达在机器设备投入保持领先的同时加码对运输设备和电子设备的投资，圆通在保持不动产净值规模优势的同时加大对电子设备的新增投资。在分拣中心建设的投入上，韵达维持高位，圆通
-
19%
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交通运输 沪深300
持续加大投入以缩小差距，申通也对这一相对薄弱环节进行加强。
●投资建议：疫情冲击下快递行业体现出两大趋势：需求端高端消费线上化支撑
以顺丰为代表的时效件快递高速增长；供给端加盟制快递竞争加剧，规模优势更高的快递公司单票成本降幅反而更小、行业单件盈利创历史新低。我们认为行业整体仍处于高资本开支/价格战边际加剧二者叠加的发展阶段，加盟系快递的出清拐点仍未到来。疫情短期冲击加速了网购渗透率提升的长期趋势、件量增速得以维持在20%以上，依仗国内需求、无外部风险的快递赛道长期确定性仍属稀缺；中期看，行业单件盈利下行的趋势不变。建议把握直营快递的盈利景气周期，静待加盟制快递竞争格局实质性拐点。
●风险提示：价格战激化风险，加盟商管控风险，电商增速波动风险，阿里深度
节约用水的公益广告介入的风险。
重点公司盈利预测与评级
梦见亲人死了
002120.SZ 韵达股份18.34 买入0.91 0.68 0.83 20.2 27.0 22.1 600233.SH 圆通速递15.01 买入0.53 0.67 0.74 28.3 22.4 20.3 002468.SZ 申通快递* 15.02 持有0.92 0.59 0.80 16.3 25.5 18.8 002352.SZ 顺丰控股* 78.48 持有  1.31    1.56    1.90 59.9 50.3 41.3 603056.SH 德邦股份* 15.86 持有0.34 0.51 0.67 46.6 31.1 23.7 数据来源：聚源数据，西南证券。*EPS采用wind一致预期
目录
1 资本加持下电商稳健增长，带动快递行业迅速复苏 (1)
1.1 上游电商增速超预期 (1)
1.2 市场整体集中度持续提升，龙头企业市占率进一步分化 (2)
2 行业竞争持续激烈，盈利水平进一步分化 (4)
2.1 加盟制快递ASP降幅扩大，圆通和韵达成本降幅领先 (4)
2.2 中通单票盈利优势稳居通达之首，韵达盈利承压被圆通反超 (7)
3 产能投资节奏不同，分拣中心资本开支维持高位 (8)
4 投资建议 (10)
5 风险提示 (10)
图目录
图1：全国快递业务量同比增速 (1)
图2：全国快递均价同比增速 (1)
图3：阿里、京东的净收入及活跃用户同比变化 (2)
图4：拼多多GMV及活跃用户同比变化 (2)
图5：快递公司月度快递量增速 (3)
图6：快递公司季度快递量增速 (3)
图7：全行业CR6变化 (3)
图8：快递公司季度市占率变化 (3)
图9：快递公司快递单价季度变化（元） (4)
图10：快递公司快递单价同比增速 (4)
图11：快递公司单票成本变化（元） (5)
图12：快递公司单票成本同比增速变化 (5)
图13：快递公司单票运输成本同比增速变化 (5)
八年级作文
图14：快递公司单票中心操作成本同比增速变化 (5)
图15：快递公司单票快递毛利变化（元） (7)
图16：快递公司单票快递毛利同比增速变化 (7)
图17：快递公司归母净利润（亿元） (8)
图18：快递公司归母净利润同比增速变化 (8)
图19：快递公司2020年上半年固定资产账面价值（亿元） (9)
图20：快递公司2020年上半年年资本支出变化（亿元） (9)
图21：圆通2020年上半年资本支出分项（百万元） (9)
图22：中通2020年上半年资本支出分项（百万元） (9)
图23：韵达和申通2020年上半年资本支出分项（百万元） (10)
表目录
表1：快递量同比增速及市占率变化 (2)
表2：通达系单票收入成本拆分（半年度、全口径；单位：元/件） (5)
表3：通达系单票收入成本深度拆分（半年度、总部口径、剔除派费；单位：元/件） (6)
表4：快递公司新增固定资产原值（百万元） (8)
快递行业20H1财报总结1 资本加持下电商稳健增长，带动快递行业迅速复苏
1.1 上游电商增速超预期
2020年上半年全行业快递量增速22.05%，价格战持续进行
2020年上半年全国快递业务量总计完成338.8亿件，同比增长22.1%，较去年增速下
降3.7pp；快递业务收入3823.8亿元，同比增长12.6%；全国快递均价11.29元，同比下降
0.95元（-7.8%）。
2020年Q2受益于需求回补，行业快速复苏，增速可观
有翡谢允身份2020年第二季度全国快递业务量完成213.5亿件，同比增长36.7%，4月随着行业全面
复工，业务量大增32.1%，5月受益于网购需求超预期，业务量同比增长达41.1%，增幅创
近两年新高，6月受电商618促销带动业务量保持38.8%高增长；快递业务收入2289.8亿
元，同比增长23.5%；全国快递均价10.72元，同比下降1.15元（-9.7%）。
图1：全国快递业务量同比增速图2：全国快递均价同比增速
数据来源：国家邮政局，西南证券整理数据来源：国家邮政局，西南证券整理
2020年上半年电商营收增速稳健，维持在23.8%水平，Q2收入增速普遍环比回升，活
跃用户数均稳步增长。从三大电商巨头阿里、京东和拼多多的财务经营数据来看，业绩特征
有所分化：
1）阿里年活跃用户数增速放缓，Q1/Q2分别达7.26（+11.0%）、7.42（10.1%）亿，
但净收入仍然保持较为稳定的增速，2020年上半年达2681亿元，同比增长28.6%，
人均消费仍有增长潜力。
2）京东稳步推进下沉进程，2020年上半年年活跃用户数增长加快，短期获客效果明显，
Q1、Q2分别达3.87（+24.8%）、4.17（+29.9%）亿，增幅超阿里。净收入方面增
速稳步提升，H1净收入达3473亿元，同比增加28.0%，Q2表现亮眼，净收入达
2011亿元，同比提升33.8%。
3） 2020年上半年拼多多活跃用户保持强劲增长，截止2020年Q2，月活跃用户数达
去马赛克5.7亿，较去年同期增加55.4%，进一步以高速拉开和京东的距离，逐步逼近阿里
的用户规模。在百亿补贴助力下，GMV增长超预期，Q1单季度GMV3148亿元