厉害了！并表与出表研究再升级！利⽤产业基⾦调节利润2.0，如何
实现出表到并表的灵活转换？
正⽂：
简单的来说，在并表情况下，上市公司当期合并报表体现产业基⾦的100%净利润；当然，因合并报表会抵消部分项⽬，合并报表净利润并不等于母公司和⼦公司净利润之和。
出表则有两种处置⽅式
在产业基⾦作为可供出售⾦融资产的情况下，由于⼀般产业基⾦当期不分配收益，在投资期间，产业基⾦并不会对上市公司的当期净利润造成影响。
所以，如果上市公司通过产业基⾦对亏损⼦公司出表，就可以将合并报表层⾯需要承担的⼦公司亏损减少。
例如产业基⾦可以购买⼦公司部分股权或对⼦公司增资，上市公司对⼦公司的持股⽐例下降丧失控制权，产业基⾦控制⼦公司。⽽由于上市公司不控制产业基⾦，亏损⼦公司就成功出表了
在⼦公司的业绩转好之后，上市公司可以通过控制产业基⾦，实现对于⼦公司的控制，这样来并表。以这样的⽅式，来调节利润。
如何处理并表和出表
并购/产业基⾦能否并表，核⼼是控制权的认定问题。如果上市公司对于产业基⾦构成控制，则并表；反之，则不并表。
并购基⾦虽然可以有多种形式，但有限合伙型的并购基⾦，在控制权认定和应⽤上，更为灵活、更有弹性。
控制权的认定并不受其出资⽐例的影响，更主《并购基⾦》报告曾经分析过，究其原因，是有限合伙型企业作为兼具资合与⼈合属性的主体，控制权的认定并不受其出资⽐例的影响，更主要由合伙企业章程约定。
可以说，在控制权的认定上，上市公司具有较⼤的操作空间。因此，如果并购基⾦的设置在⼀开始的时候留有余地，上市公司后⾯可以很快速地实现并购基⾦控制权的改变，从⽽实现出表到并表的灵活转换。
三种出表到并表的转换⽅式
⾸先我们来看⼀下梅泰诺的案例，有助于⼤家了解控制权的转移是如何实现的。
梅泰诺的产业基⾦
01梅泰诺的产业基⾦
01
在2015年2⽉基⾦设⽴时，梅泰诺将其认定为可供出售⾦融资产；梅泰诺收购了其余LP的份额之后，在2017年的半年报中，对产业基⾦并表处理。
下⾯我们来具体看看梅泰诺的产业基⾦。
1.1初始设置：出表
梅泰诺与嘉加⼯业、上海瑾益及德⼴盛安共同发起设⽴产业基⾦上海锦⾩投资管理中⼼（有限合伙）。由德⼴盛安担任合伙企业的普通合伙⼈/管理⼈。
各⽅的认缴出资额和⽐例如下：
投委会设置:
投资决策委员会成员由五⼈组成，其中嘉加⼯业委派⼆⼈，梅泰诺委派三⼈，委员会所作出的所有决策需全体委员会成员五分之四及以上书⾯同意⽅可通过。
投资⽅向：
合伙企业以投资与梅泰诺发展战略相关，满⾜公司未来收购要求的项⽬为投资⽅向。
退出⽅式 ：
合伙企业参与或收购标的后，将对其进⾏孵化和培育，待培育成熟、业务发展稳定后，在符合条件情况下，由梅泰诺优先进⾏收购，并购基⾦投资实现退出。在并购基⾦存续期内，若合伙企业⽆法通过并购、IPO、定向增发等⽅式实现退出，梅泰诺有义务按约定在⼀定期限内⼀次性受让嘉加⼯业、上海瑾益认购的合伙企业的份额。
特别约定：
合作四⽅共同承诺：合伙企业所投资项⽬适时由梅泰诺优先进⾏收购。
在2015年的年报中，梅泰诺将产业基⾦认定为可供出售⾦融资产，以成本法计量
在这⾥，梅泰诺对产业基⾦是不构成控制的。为什么呢？
最关键⼀点是，梅泰诺在投委会中拥有3个席位，⽽决策是需要4/5以上的成员同意才能通过的。所以梅泰诺并不能控制投委会的决议。
其次，产业基⾦LP之间并不存在结构化安排，因此，尽管梅泰诺对于另外两位LP的份额有回购义务，仍不构成控制。当然，如果梅泰诺认定对产业基⾦构成共同控制、重⼤影响，以长期股权投资权益法计量，被认为也是可以的
另⼀点特别需要注意的是，德⼴盛安尽管是基⾦的GP，但是在投委会中是没有席位的，也就是说，GP并没有权⼒决定产业基⾦的进⼊和退出。在这⾥，GP实际是代理⼈的⾝份。正是这⼀点，直接决定了梅泰诺之后能对产业基⾦并表。
1.2出表到并表的转换
2017年4⽉22⽇，梅泰诺发布公告称，梅泰诺决定收购嘉业⼯业、上海瑾益持有的并购基⾦1.5亿、0.5亿份财产份额。在2017年半年报中，梅
泰诺将并购基⾦纳⼊合并范围。
为什么梅泰诺作为LP却可以并表？
我们前⾯说过了，GP并不是真正的管理⼈，⽽是“代理⼈”，即代LP管理基⾦。GP在投委会中也没有席位。当梅泰诺获得了除GP以外的全部份额，梅泰诺也就拥有了投委会的全部席位，可以控制投委会，也能决定产业基⾦的投⼊和退出。梅泰诺对产业基⾦就形成了控制。接下来我们要介绍，对于产业基⾦来说，控制是如何认定的。理解了产业基⾦的控制权认定，才能更好的设置产业基⾦实现出表到并表的灵活转换。
实现出表到并表的关键是什么？
02实现出表到并表的关键是什么？
在《并购基⾦》报告中，对于并购基⾦的结构搭建等做了详细讲解。在出表到并表的转换⽅⾯，产业基⾦的设置上，最重要的是要关注三点：
合伙⼈的性质；⽐如上市公司是GP还是LP，GP是否为代理⼈？
投资决策委员会的设置；⽐如各⽅各有⼏个席位，决议需要⼏票通过，是否有⼀票否决权？
GP和LP如何分享收益、承担风险；⽐如劣后级LP是否对优先级LP负有回购义务，GP是否享有可变回报？
2.1合伙⼈性质
⼀般来说，GP对于产业基⾦构成控制。
但这并不绝对。为什么这么说呢？
1）GP可能是代理⼈
如果认定GP为代理⼈，代某位LP为⾏使决策权，显然GP对产业基⾦并不构成控制。梅泰诺的案例就是⼀个典型，GP在投委会中并没有席位，⽽产业基⾦的投资和退出⼀般都是由投委会来决定的。通俗点来说，GP并不能做主。
（2）劣后级LP
由于产业基⾦在LP之间也会设置优先、劣后的结构，劣后级LP也有可能是产业基⾦的控制⼈。
为什么呢？我们来想想为什么⼀般认为GP对产业基⾦形成控制。
因为产业基⾦由GP执⾏合伙事务，⽽且普通合伙⼈对合伙企业债务承担⽆限连带责任，有限合伙⼈以其认缴的出资额为限对合伙企业债务承担责任。
以这两点来看：GP拥有对产业基⾦的权⼒,GP享有的可变回报的风险敞⼝最⼤，并且有能⼒运⽤对被投资⽅的权⼒影响其回报⾦额。
设置劣后级LP之后，合伙章程中的约定可能导致劣后级LP享有的可变回报的风险敞⼝最⼤，如果GP⼀⽅不能决定合伙事务，那么劣后级LP有可能认定为控制⼈。
2.2投委会的设置
投资决策委员会是产业基⾦的最⾼决策机构。投委会如何设置对于产业基⾦的控制权认定影响很⼤。主要关注：
投委会组成：投委会总共设置⼏个席位，各⽅各占⼏个席位；
决策制度：对投资项⽬进⾏投票表决，需要⼏⽅同意。常见的为2/3以上同意，和全体同意；
特殊权利：例如，有些产业基⾦会给予LP⼀票否决权。事实上，关于⼀票否决权属于保护性权利还是实质性权利也是存在争议的。如果认定为保护性权利，那么是不⾜以使LP拥有对被投资⽅的权⼒的。
⽬前投委会的设置，⼀般来说很少有⼀⽅能完全控制投委会。这也是投资⽅出于保护⾃⾝、平衡利益的⼀种选择。可以重点关注投资⽅持有的表决权相对于其他投资⽅持有的表决权份额的⼤⼩，以及其他投资⽅持有表决权的分散程度。当然，在实践中，我们需要注意投委会的具体权限。假如产业基⾦设⽴时投资项⽬和收购价格等核⼼条款就已经确定，投委会的表决也就没有实质意义了。
2.3收益分配
合伙⼈之间的收益分配⽅式是判定并购基⾦控制权的重要依据。⼀般来说，享有最⼤的可变回报、承担最⼤的风险敞⼝的⼀⽅，为基⾦的控制⼈。
在判断上，我们⾸先来看GP的收益。我们知道，GP的收益有两种，⼀种是管理费，⼀般为2%/年；⼀种是按照约定可享有的可变回报。如果GP 的收益只是管理费，那么GP更倾向于是代理⼈。然后，整体来看合伙⼈之间的收益及本⾦分配⽅式。在《并购基⾦》报告中，讲述了并购基⾦的多种收益分配⽅式。在这⾥，我们介绍⼀种常见的：
在LP之间是平层的结构中，⼀般采⽤“先回本后分利”的⽅式。基⾦获得的可分配资⾦应⾸先让所有合伙⼈（包括GP）按实缴出资⽐例回收其实缴出资额。实缴出资额全部回收后如有余额，则按照事先约定的⽐例在基⾦管理⼈和全体合伙⼈之间进⾏分配。
在LP之间有结构化的结构中（即存在优先级LP、劣后级LP），⼀般先向优先级LP分配直⾄其收回实缴出资额和约定年利率x%，然后向劣后级分配直⾄收回本⾦，剩余的部分由劣后级LP和GP按照事先约定的⽐例进⾏分配。
最后⼀步的分配中，常常劣后级LP分配的收益占⽐⽐GP要更⾼，⽐如双⽅按照80%：20%的⽐例分配；⼀些劣后级LP还都会对优先级LP承担差额补⾜义务，因此这也是为什么⼀些时候劣后级LP会被认为是对产业基⾦拥有控制权。
03
转换模式
3.1模式⼀：GP为代理⼈
这个其实就是梅泰诺采⽤的⽅式。在这个⽅案中，最重要的其实就是投委会的组成。梅泰诺产业基⾦中约定的投资⽅向、退出⽅式、特别约定等，都是为了让并表变的更有说服⼒。
初始设置：上市公司作为LP，并引⼊其他投资者作为LP；投委会全部由LP推进的委员组成，GP为代理⼈，不占有席位。上市公司将产业基⾦出表处理，可选择长期股权投资权益法，或者可供出售⾦融资产。
怎么样购买基金转换时：需要转换时，由上市公司收购其他⼏⽅LP的份额，上市公司获得投委会的全部席位，GP为代理⼈。上市公司可以对产业基⾦并表。
事实上，梅泰诺这个出表到并表的转换模式缺陷还是⾮常明显的。上市公司需要把产业基⾦的全部LP份额买过来，花费较⼤。在梅泰诺的案例中，梅泰诺出资2.49亿元收购其他LP持有的2亿的份额。
3.2模式⼆：双GP结构
初始设置：双GP结构，上市公司⼦公司作为GP，引⼊第三⽅作为另⼀个的GP；上市公司⾃⾝为LP，并引⼊其他投资者作为LP；投委会的设置两个席位，每个GP各拥有⼀个席位。
上市公司将产业基⾦出表处理，由于其⼦公司作为GP属于共同控制，因此按长期股权投资权益法处理。
转换时：需要转换时，第三⽅GP退出，上市公司⼦公司成为产业基⾦的唯⼀GP, 上市公司获得投委会的全部席位。上市公司可以对产业基⾦并表。
例如，在初始设置时，产业基⾦可以如下图所⽰设置：
需要并表时，上市公司收购第三⽅GP的份额，第三⽅GP实现退出，上市公司⼦公司成为产业基⾦的唯⼀GP, 上市公司获得投委会的全部席位。
这个⽅式中，由于GP的出资份额⼀般会⾮常⼩，因此收购GP的份额的成本很低，⾄多⼏百万，⾄少可能⼏万就够了
3.3模式三：上市公司作为劣后级LP
这是⼀个相对有争议的⽅式，可能会引起监管的反弹，因为在初始设置的时候，劣后级LP的可变回报可能就是最⼤的了
在《并购基⾦》报告中，也讲解了LP之间的结构化安排对于产业基⾦的正⾯和负⾯影响。
事实上，由于天夏智慧⼦公司、洲际油⽓在产业基⾦中担任劣后级LP，就收到了交易所的问询函，对于风险敞⼝、是否构成控制等进⾏了问询。
初始设置：上市公司作为劣后级LP，其他投资者作为优先级LP。投委会的设置上，三⽅各有⼀票，投资项⽬需经投委会2/3以上同意，其中必须包括上市公司委派的委员同意
例如，上市公司及其他各⽅按照如下⽐例出资
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