外资企业在国内主板市场上市在许多方面都具有积极的意义，随着对外经贸部《关于外商投资股份公司有关问题的通知》的颁布，外资企业在国内A股上市融资不再遥不可及。但政策性障碍的扫除是否就意味着外资企业在A股的上市之路就一帆风顺了呢？并非如此，因为从投资银行实务的角度分析，外资企业的自身特点，可能使其在IPO过程中面临着各种技术性问题，要成功发行股票并实现上市，它们非得在这些“技术性”障碍上取得突破才行，本文择要分析外资企业在国内A股上市过程中可能面临的技术性障碍。
一、外资企业A股上市的意义
1、允许外资企业A股上市，有利于优化目前我国上市公司的主体结构，提高上市公司整体质量。经过多年的发展，我国上市公司队伍迅速壮大，质量和结构也不断优化，但由于早期额度制下，许多上市公司过度包装现象严重，因此早期上市公司在近年来暴露了许多问题，资产质量不佳、盈利能力堪虞。而外资企业一般具有较高的行业地位和较强的竞争力，它们加入中国证券市场对进一步优化和提高上市公司的整体质量大有裨益。
2、允许外资企业A股上市，有利于健全和完善上市公司的法人治理结构，为借鉴和吸收发达国家的先进经验提供第一手的材料。我国上市公司国有股“一股独大”，以及国有股权代表者缺位使上市公司的法人治理结构基本处于有名无实状态，并直接引发了诸如大股东“掏空”上市公司、上市公司大肆提供虚假
信息等大量损害其他投资者利益的现象。而外资企业在法人治理结构的建立及实际运作方面具有丰富的实践经验，其符合国际规范的运作模式很可能为国内上市公司送来新鲜的空气，并直接形成一种示范效应。
3、允许外资企业A股上市，有利于促进外资企业本土化战略的实施，进一步推动企业的技术创新和国内市场繁荣。争取在国内上市的外资企业，一般都大力推进本土化战略，以本地市场开拓为主，以管理人员本土化为主。在A股上市过程中，外资企业必须不断对运作模式进行调整，使其研究发展系统、销售系统以及管理模式更加本土化，而不断加大研发的投入，势必对技术创新的推动产生深远影响，而国内消费者也将分享产品的创新所带来的利益。
二、外资企业在A股上市的技术性障碍
外资企业在IPO过程中所面临的技术性障碍，在一定意义上是其运作模式与国内目前上市的有关规定之间产生的冲突，解决这些冲突，一方面看监管部门是否会对外资企业上市做出一些“例外”的规定，更主要的，可能需要外资企业调整目前的经营模式，以适应当前的有关规定
。
障碍之一：完整性重组
外资企业，尤其与跨国公司有关的外资企业往往是跨国公司全球战略体系的重要组成部分，每一合资企业在其战略体系中的作用都有着明确的定位，为保证整个公司全球战略的实施及战略目标的实现，跨国公司一般十分注重对合资企业的控制。控制通过各种不同的方式得以实现，最主要的手段是股权控制，在合资企业成立之初便要求控股，通过控制合资企业的决策机构，达到控制企业的生产经营决策，以实现其全球化的战略目标。另外一种重要的控制方式是控制合资企业公司的研究开发，跨国公司往往有强大的研发实力，但其技术开发工作主要由公司总部的研究机构完成。一项调查表明，一半以上的跨国公司研究与开发机构采用母国基地开拓型，即研究开发由母国研究与开发机构完成，再将有关成果由总部传向海外生产基地。跨国公司在国内的合资企业也不例外，常常是作为一个生产单位存在，生产什么产品、生产多少都要视跨国公司的需要。在这种模式下，合资企业缺乏研究开发的能力，甚至连基本的研究开发部门都没有设立，在技术上受控于跨国公司。
按照目前国内对拟上市公司改制的要求，企业改制一定要遵循完整性重组的原则，拟上市公司不但要有完整的生产系统，而且主要为其提供专业化服务的机构及资产，也必须进入拟上市公司，以增强拟上市公司的核心竞争力和持续发展的能力。对于拟上市的外资企业来说，如何解决上述科研开发系统是其将面临技术障碍之一。如果研发系统仍然受控于母公司，将无法满足完整性重组的要求，若把母公司的研发机构投入到合资企业，又可能导致与其全球化战略初衷相悖，同样的技术性障碍还也存在于销售系统等其他领域。
上述障碍不解决，外资企业上市融资就无法实现，我们注意到许多跨国公司已经在这方面有所动作。例如日本松下电器长期以来的中国战略一直是以建设制造基地为中心，中国在其全球战略布局中的地位只能算是“初级的生产基地”，但随着战略的转变，其第4大海外研究开发基地——松下电器研究开发（中国）有限公司将落户中关村高科技园区。又如宝洁公司新近注资3000万人民币在中关村上地科技园区建立“中试中心”，并将使其进一步成为宝洁全球研发的一个“非常重要的基地”，也是宝洁在亚洲仅有的两个研发中心之一。而立志做第一家在中国A股上市的联合利华，在中国设立了全球研究发展网络中第六大研发中心，目的在于将联合利华在化学工程、加工技术、营养学和消费者调查方面的技能与中国本地的知识紧密结合，以创造更
多适合中国市场的优质产品。跨国公司这些本土研发中心的成立，为完整性重组改制和日后在国内证券市场融资提供了物质基础。
障碍之二：关联交易
出口创汇型企业历来是我国引进外资政策中重点支持的领域，因此我国外资企业产品中往往有相当部分是通过出口销售。这种外销又有两种具体情况，一种是合资企业的产品作为跨国公司最终产品的零部件，为母公司的产品进行配套，这种合资企业其实是作为跨国公司整个供应链条上的一环。另外一种是合资企业生产的产品是作为最终产品提供给客户，但其出口部分是先出售给总部或集团公司，然
后利用总部在当地的销售网络进行销售，这种模式既可以充分利用跨国公司在当地的销售优势，也可以避免合资企业在当地重建销售网络的引起的重复建设和资源浪费，有其合理性和必然性。但作为拟上市公司来说，上述无论哪种模式都产生了大量的关联交易，类似的关联交易还产生在原材料的采购过程中，合资企业生产所需要的部分核心原材料，主要向集团公司进行采购。在实际操作中，关联交易还经常和跨国公司的利润转移及税务策划联系在一起，从而很难达到公平合理，举例而言，压低出口产品销售价格，就可以减少合资企业的利润和税收上的现金流出。
按照国内对拟上市企业的要求，股东不得通过保留采购、销售机构、垄断业务渠道等方式干预拟上市公司的业务经营，主要原材料和产品销售不得以来股东及其下属企业，关联交易要尽量避免，关联交易超过一定比例的甚至不能上市，实在无法避免的关联交易，要遵循公平定价原则，以保证关联购销的公平合理，不损害其他投资者的利益。因此拟上市的外资公司一定要有自己独立的销售系统，国内市场的销售网络由拟上市公司单独建立，出口的部分，尽量不与集团总部直接发生购销交易，可以采取方案之一是由公司利用母公司的销售网络在当地销售，然后按照销售金额向母公司支付一定费用进行补偿，但这种方式在性质上仍属关联交易，未能从根本上解决问题。在条件允许的情况下，外销网络最好能由外方投入到合资企业当中，由于跨国公司的业务涉及多种不同的产品和服务，而合资企业往往仅是其全球化战略的一个环节，因此这种操作的具有很大的难度。但如果合资外方的业务较为单一，而且拟上市的合资企业在其体系中具有较为重要的地位，这种转移则有可能发生。
障碍之三：同业竞争
同业竞争是指拟上市公司与其实际控制人及其控制的法人从事相同、相似业务的情况，上市公司不允许有同业竞争的情况存在。外资企业在几种
情况下可能会形成同业竞争的问题，一是外资企业与外方股东在生产的产品方面往往有很强的相象性或相关性而形成同业竞争，国内很多外资企业的主营业务是外方股东业务的拓展或延伸；二是出于地域、交通运输或其他方面的考虑，跨国公司在国内会同时拥有几家从事相同或相似业务的合资企业，例如日本本田公司在国内就有不只一家的合资企业生产发动机，在这种情况下，无论是哪一家合资企业作为拟上市公司的主体，同业竞争都可能构成其上市融资的实质障碍。企业上市
三、简短的结论
通过上述分析，我们可以得出一个初步结论：即政策的放开并不代表着技术上无障碍，相反，外资企业在中国A股上市过程中还面临着许多现实的技术性障碍。笔者认为，除了技术性障碍因素以外，在外资企业上市融资政策开放的早期，并不是所有的外资企业都适合在国内A股上市。只有那些长期致力于在中国市场拓展并在同行业中具有竞争优势的外资企业才最有可能得到“第一桶金”，例如著名日用化工厂商联合利华，在许多国家发行股票主要并不是为了筹资，而是为了更好地实现本地化战略，与当地经济结为一体，同时也是为了吸引本地最好的人才，为加速本地化进程创造更好的条件，对于象联合
利华这样长期一贯致力于本地化的外资企业，将更容易获得监管部门的认可。对大多数外资企业而言，争取A股上市融资之路可能还很长。
本文曾发表于《资本市场》2002年第6期欢迎与globrand（全球品牌网）作者探讨您的观点和看法，刘秋明：会计学博士，十年投资银行工作经历，负责和参与多项IPO、并购、重组，对基于资本市场的各种商业模式感兴趣。曾在《中国证券报》、《上海证券报》、《证券时报》、《证券市场周刊》、《资本市场》、《管理财富》等财经媒体，以及《审计研究》、《外国经济与管理》、《证券市场导报》、《中国审计》、《中国内部审计》、《中国注册会计师》等专业期刊上公开发表文章数十篇。：：lqiuming@gmail，QQ:764812912（与我联系时，请说明您是在“全球品牌网”看到这篇文章的。） 进入刘秋明专栏
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