作者 | 张曙东
东哥观察
企业上市企业上市的要求之⼀是股权结构稳定，控股股东及实际控制⼈要对未来⼀定时间内股权结构稳定以及股份限售作出承诺。过往案例中，以⾃然⼈、公司作为控股股东，以⾃然⼈、国资委作为实际控制⼈⽐较常见。
但近年来，以有限合伙企业（LLP）作为控股股东的上市案例开始出现，⼀些上市公司的控股股东也因各种原因变成了有限合伙企业。⽽在⼀级市场投资中，我们碰到了越来越多的创始⼈通过有限合伙企业控股创业企业的情况。
本⽂拟选择⼀部分有代表性的案例，分析有限合伙企业作为（拟）上市公司控股股东的清晰，并试图探讨有限合伙企业作为控股股东的注意事项及难点。我们将在下⼀篇⽂章中进⼀步探讨有限合伙企业实际控制⼈的认定。
⼀、代表性案例梳理
（⼀）已IPO案例——贝达药业（300558.SZ）
贝达药业是⽬前可以搜索到的唯⼀⼀个有限合伙企业作为控股股东、⾃然⼈GP被认定为实际控制⼈并成功IPO的案例。贝达药业于2016年11⽉顺利IPO上市。
根据贝达药业招股说明书，公司控股股东为宁波凯铭投资管理合伙企业（有限合伙）、浙江贝成投资管理合伙企业（有限合伙）和YINXIANGWANG，其中，凯铭投资（LLP）持有公司22.24%的股份，贝成投资（LLP）持有公司7.50%的股份，YINXIANGWANG持有公司6.51%的股份。
凯铭投资（LLP）、贝成投资（LLP）的普通合伙⼈和执⾏事务合伙⼈均为丁列明，⽽丁列明也与YINXIANGWANG⼀起成为公司的共同实际控制⼈。
除了担任普通合伙⼈及执⾏事务合伙⼈外，丁列明持有凯铭投资（LLP）份额⽐例为33.33%，其余份额由其妻⼦和⼉⼦持有，持有贝成投资（LLP）份额⽐例为59.43%，其余主要为公司⾼管。以下分别是凯铭投资（LLP）和贝成投资（LLP）的出资⼈构成表。
顺便提⼀下IPO时保荐机构是如何论证，丁列明与YINXIANG WANG控制公司股份⽐例不⾼但被认定为实际控制⼈的。
丁列明与YINXIANGWANG控制公司33.39%股权，加上⼀致⾏动⼈，合计控制公司股份37.45%。公司另外两个具有同⼀控制关系的股东合计持股⽐例为26.66%，⽐例也不低。保荐机构中⾦公司从公司创
⽴、经营管理、技术研发、在⾼管中的权威、对股东的影响⼒等⽅⾯论证了丁列明与YINXIANGWANG可以⼀起实际控制公司。
对⽐上述论证，2018年11⽉通过发审会审核的上海翰讯信息关于公司⽆实际控制⼈的论证则是另外⼀种⽅式。翰讯第⼀⼤股东为上海双由信息科技有限公司，是⼀个有⾼管参与的持股平台，持有公司29.77%的股权。保荐机构长城证券和中⾦公司认为，任何单⼀股东均⽆法控制股东⼤会（未达到50%甚⾄2/3），任何单⼀股东在公司董事会所占席位均未过半，⽆任何单⼀股东能够控制董事会。公司董事、股东均独⽴⾏使表决权，不存在⼀致⾏动、共同控制公司的情形。
下⽂会提及的康恒环境重组上市案例中，财务顾问华泰联合认为，中信证券持有中信产业投资基⾦管理有限公司35%股权，为第⼀⼤股东，但中信证券未将其纳⼊合并报表范围，并不控制中信产业基⾦。
所以，在公司制企业中，机构或个⼈能否被认定为实际控制⼈，与其持股⽐例有关系，但是也没有绝对关系。
（⼆）未能过会案例——龙旗科技
龙旗科技主要从事⼿机等硬件的ODM，2018年1⽉3⽇IPO被否。其IPO申报时的股权结构如下：
龙旗科技主要从事⼿机等硬件的ODM，2018年1⽉3⽇IPO被否。其IPO申报时的股权结构如下：
公司控股股东为昆⼭龙旗投资管理中⼼（有限合伙），杜军红同时是昆⼭龙旗（LLP）、昆⼭龙飞投资管理中⼼（有限合伙）的普通合伙⼈和执⾏事务合伙⼈，分别持有这两家有限合伙企业51.21%和99%的份额。以下是昆⼭龙旗（LLP）的出资结构表。
保荐机构海通证券认为，杜军红通过昆⼭龙旗（LLP）、昆⼭龙飞（LLP）控制公司46%股权，是公司的实际控制⼈。（三）重组上市案例——四通股份收购康恒环境（反馈意见中）
四通股份（603838.SH）2018年11⽉30⽇发布的交易草案显⽰，公司拟发⾏股份购买上海康恒环境100%股权，若交易顺利完成，上市公司的控股股东将变更为上海磐信昱然环保投资中⼼（有限合伙）。
其财务顾问华泰联合认为，磐信昱然（LLP）⾃成⽴以来，各层主要合伙⼈（普通合伙⼈/执⾏事务合伙⼈）及其主要股东（控股股东）未发⽣变更，中信产业投资基⾦管理有限公司始终对磐信昱然（LLP）实施控制。
中信证券持有中信产业基⾦35%股权，为第⼀⼤股东，但中信证券未将其纳⼊合并报表范围，并不控制中信产业基⾦，中信产业基⾦⽆控股股东和实际控制⼈，从⽽上市公司也将⽆实际控制⼈。
（四）已上市公司第⼀⼤股东变更为有限合伙的案例
除了上述重组过程中第⼀⼤股东发⽣变更外，上市公司由于其他原因导致第⼀⼤股东、控股股东变更为有限合伙企业的案例不在少数。
譬如，2011年9⽉27⽇，兆驰股份（002429.SZ）发布公告，控股股东深圳市兆驰投资有限公司⾃2011年9⽉20⽇起⼯商注册信息变更为新疆兆驰股权投资合伙企业（有限合伙）。公司认为，本次变更未涉及控股股东的股权变动，原深圳市兆驰投资有限公司的股东仍为新疆兆驰股权投资合伙企业（有限合伙）的合伙⼈（顾伟、康健、全劲松、姚向荣、涂井强、周灿、陆婷）。根据相关⼯商信息，顾伟持股⽐例仍为最⼤，且担任普通合伙⼈和执⾏事务合伙⼈，也是上市公司的董事长、法定代表⼈。
2016年12⽉31⽇，哈⼯智能（000584.SZ）发布公告，⽆锡哲⽅哈⼯智能机器⼈投资企业（有限合伙）、⽆锡联创⼈⼯智能投资企业（有限合伙）通过股份受让⽅式成为公司第⼀、第⼆⼤股东，持股⽐例分别为18.60%、11.30%，⼆者为⼀致⾏动⼈，⽆锡哲⽅（LLP）的最终实际控制⼈乔徽先⽣和⽆锡联创（LLP）的最终实际控制⼈艾迪⼥⼠将成为公司的共同实际控制⼈。
2017年3⽉15⽇，达刚路机（300103.SZ）发布公告，陕⿎集团与桐乡市东英股权投资基⾦管理合伙企业（有限合伙）签订了《股份转让协议》，由东英基⾦（LLP）受让陕⿎集团所持有的公司29.95%
的股份，成为公司第⼀⼤股东。2014年陕⿎集团受让实际控制⼈孙建西和李太杰夫妇的股权，成为第⼀⼤股东（持股⽐例可能也超过了孙建西和李太杰夫妇的合计数），但提名董事数量少于孙建西和李太杰夫妇，所以实际控制⼈不发⽣变化。东英基⾦（LLP）本次受让后在董事提名数量上仍然少于孙建西和李太杰夫妇，所以不能成为实际控制⼈。
我们将在下⼀篇⽂章中讨论磐信昱然（LLP）、⽆锡哲⽅（LLP）、⽆锡联创（LLP）、东英基⾦（LLP）作为私募基⾦，其实际控制⼈是如何认定的。
⼆、⼏点启⽰
各⽅对有限合伙企业作为控股股东的主要担忧是稳定性问题，包括到期期限、合伙⼈希望提前退出等问题。梳理这些案例的公开资料，可以发现以下特点：
⾸先，要有明确被认定的实际控制⼈。
第⼆，有限合伙企业的存续期限（包括延长机制）要能完全覆盖其作为上市公司控股股东承诺的限售期；有限合伙企业内部的决策机制简单明了，最好普通合伙⼈及执⾏事务合伙⼈对该合伙企业运⾏具有较强的控制权。
第三，每个合伙⼈可能还要就限售期事项进⾏单独追加穿透承诺。康恒环境的控股股东磐信昱然（LL
P）主动将限售期从36个⽉主动延长⾄48个⽉，其三个出资⼈分别进⾏穿透锁定，承诺在限售期间不转让出资、不要求退伙。哈⼯智能（000584.SZ）的共同实际控制⼈乔徽和艾迪、贝达药业（300558.SZ）控股股东凯铭投资（LLP）的两个LP也都单独追加了穿透承诺。
即使不是有限合伙企业，也可能需要作出这样的承诺，如上海翰讯信息第⼀⼤股东上海双由（LLC）的股东⼘智勇、胡世平、陆犇、赵宇、顾⼩华、上海瀚礼、上海修⼽分别承诺，⾃瀚讯股票上市之⽇起36 个⽉内，不通过处置上海双由（LLC）的股权或其他任何⽅式转让或委托他⼈管理其在本次发⾏前已间接持有的公司股份，也不由瀚讯回购该部分股份。
第四，如果有限合伙企业的合伙⼈构成⽐较复杂，特别是涉及私募基⾦的，合伙协议必须要详细披露，消除期限错配、稳定性、实际控制等疑虑。在哈⼯智能（000584.SZ）、康恒环境重组上市等⼏个案例中，均详细披露了每⼀层有限合伙企业合伙协议的主要条款，旨在表明有限合伙企业的期限与其承诺不冲突、普通合伙⼈及执⾏事务合伙⼈能够控制该有限合伙企业等。
第五，对于⼀级市场投资来说，⽬前还没有私募基⾦控股企业实现IPO的，但康恒环境重组上市案例值得关注，具有⼀定的标志性意义。此外以私募基⾦作为主体收购已上市公司的案例越来越多。
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