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公司分析：优势地位稳固，海南业务前景可期
1 市占率超 80%，人、货、场全面领跑
2海南市场布局持续完善，先发优势明显
3海南疫情防控进入收尾期，出入境政策略有松动，静待恢复
公司分析：优势地位稳固，海南业务前景可期
随着国家对免税经营牌照的有所放开，国内免税行业市场化程度加深。封关后，海南离岛免税市场的竞争或将更为激烈，对旅游零售商的综合能力提出更高要求，封关前的窗口期也为中免创造强化先发优势的机会。市场地位来看，中免是国内免税龙头，2021年市占率 86%，离岛免税市占率 90%，在全球旅游零售市场中排名第一，份额达到 24.6%，具备一定国际竞争力。从“人、货、场”的角度分析，我们认为中免的核心优势在于：1）“人”：广泛且完善的免税渠道布局，占据中国免税流量核心档口；2）“货”：稳固的品牌合作关系，拥有全国免税业最全的品牌组合，且具有规模优势；3）“场”：四十年免税经营经验，综合服务能力强。就海南市场而言，公司提前布局海南核心旅客集散地，包括海南两大核心机场海口美兰机场与三亚凤凰机场、海棠湾度假区、海口市中心以及海南主要港口海口新海港，覆盖近 90%的海南出入岛旅客
流量。随着海口国际免税城等项目开业，公司经营面积合计有望增长至 42万平，占全岛离岛免税销售面积的 60%+，进一步巩固优势地位。公司在品牌齐全度以及奢侈品牌资源上优势显著，三亚国际免税城拥有 640+个品牌，远超出其他离岛免税运营商。同时在服务能力上，线上预订、线下接驳、会员制度等方面相比其他免税商更具吸引力。
1 市占率超 80%，人、货、场全面领跑
公司是国内免税龙头，2021年在中国免税市场份额达 86%，同时也是全球最大的旅游零售商。据弗若斯特沙利文，2021年公司以 413亿元零售收入位居国内第一大免税品运营商，市场份额高达 86.0%，在离岛免税市场份额达到 90%。同时，公司也是全球最大的旅游零售商，2021年以 669亿元销售规模占据全球旅游零售市场 24.6%的份额。
图表2021年全球旅游零售市场格局（亿元）图表2021年中国免税市场竞争格局（亿元）
国内免税品行业具有牌照壁垒，中免是唯一一个拥有免税品全渠道经营资质的玩家。国内免税行业进入壁垒较高，从事免税业务必须经过国务院或其授权的政府部门批准。截止目前全国主要有10张免税牌照，分别归属于中免、日上、海免、深免、珠免、中出服、港中旅、海旅投、海发控、王府井。深免、珠免、中出服等由于专注于特定区域/特定体免税品经营，被成为区域性免税商，在2016年开始被允许在原始运营区域之外对某些入境口岸免税店进行招标。截止目前，全国范围的口岸免税牌照持有者主
要为中免、珠免、中出服、深免，离岛免税牌照持有者为中免、深免、中出服、海发控、海旅投，中免是唯一一个具有含口岸、离岛、市内、交通工具免税等全渠道经营资质的运营商。规模上看，2021年中免（含日上、海免、港中旅）的免税业务收入约为413亿元，其余经营商免税业务收入仅约10-20亿元。
图表国内主要免税运营商对比
上、海免、港中旅）中国旅游集团国务院国资委1984
全类型免
税店
全国
413
亿元都、杭州、厦门、昆明、
香港、澳门等
三亚/海口/博鳌
机场
海发控拟注入海南发展海南省国资委2020 离岛海南20亿元无海口市内海旅投拟注入海汽集团海南省国资委2020 离岛海南17亿元无三亚市内
珠免珠海市国资委珠海市国资委1980 口岸珠海、天
津13亿元
天津、南宁、鄂尔多斯
等
暂无
中出服国药集团国务院国资委1983 口岸、离
岛、归国
人员市内
全国10亿元
大连、重庆、南京、贵
阳、南昌、泉州等
三亚市内
深免深圳市国资委深圳市国资委1980 口岸、离
岛
深圳、海
南7亿元* 深圳*
、西安、威海等海口市内王府井北京首都旅游集团北京市国资委2020 资质类型尚未明确，暂未开展实际经营
（注：近期深圳机场进出境免税店现有合同到期，开始招租）
通过广泛的零售网络全面触达免税潜在客，卡位重点出入境交通枢纽及离岛点位。据中免H股招股书以及各公司，截止目前深免、珠免、中出服、海旅投、海发控分别拥有70+家、20+家、~15家、1家、1家店铺，中免店铺数量共193间，超过国内其他免税运营商店铺数量之和，其中口岸店、离岛店、市内店及其他分别为123家、5家、11家、54家。从出入境免税市场看，公司在全国前十大出入境机场中占据九个免税经营权，其中北京首都国际机场、上海浦东国际机场以及广州白云国际机场出入境旅客量
占到全国的50%+，是国内重要的进出境关口。离岛市场看，公司拥有海南美兰机场、凤凰机场免税经营权，以及全球最大旅游零售单体三亚海棠湾免税店，占据核心免税客流。
图表 中免及国内其他免税商零售门店数量（间）
图表
2019年全国进出境旅客量前十机场（万人次）
（注：口岸店境內 122家、 2家，市内店境內6 家、 5 家） （注：陆路边境及其他口岸包括火车站、跨境汽车站和港口，其他店包括邮轮免税店、机上免税店、外轮供应免税店和有税店）
北上广三地机场经营期限均到2025年及以后，较强的综合实力有望保证其续签能力。从现有合同来看，公司在北上广机场的经营期限均到2025年及以后。根据《进境免税店暂行办法规定》，口岸与免税品经营企业每次签约的经营期限不超过10年，协议到期后不得自动续约，应重新招标确定经营主体。免税店经营主体的衡量标准包括烟酒以外品类的丰富程度、品牌招商、运营计划、市场营销及客户服务等。北上广机场作为国内主要的出入境机场，对免税经营商的品牌资源、口岸店经营经验、综合服务能力（如线上预订等）、资金实力（支付高昂的机场租金）要求更高，作为全球头部旅游零售商，中免优势凸显。历史续签率来看，根据H 股招股书，2019、2020、2021、2022Q1公司现有特许经营续签率分别为
100%（两份中的两份）、60%（十份中的六份）、75%（四份中的三份）、100%（一份中的一份），2020年续签率较低主要是自愿决定与若干小型口岸免税店停止续签。
图表 中免主要机场免税店经营权一览
北京首都机场
T2出入境
中免 2018-2025 量调整
47.5%
保底经营费、销售额提取比
例两者取高 出港3186 T3出入境 日上 中国
进港1939 首年22亿元，后按国际旅客流
量调整
43.5%
出港9461 北京大兴机场
烟酒、食品
中免
2019-2029
1666
基准年2.3亿元，后按实际年客
流量调整
49% 香化、精品
3467
基准年4.16亿元，后按实际年
客流量调整
香化46%，精品20%
补充协议：就第三合同年（2022年2月21日-2021年2月10日）经营费按照第二合同年保底经营费的基础上根据国际客流量下降情况核算，确定经营费为2.83亿元。 上海虹桥机场
T1出入境 日上上海
2019-2025 2088 合同期内20.71亿元
42.5%
中国十大机场实际销售提成、保底销售提成两者取
高
上海浦东机场
T1入境/提货点
2022-2025 821 合同期内410亿元
42.5%
T1出境
2022-2025 2645 T2入境/提货点
2019-2025 1136 T2出境 2019-2025 3431 S1卫星厅出境 启用日-2025
4678 S2卫星厅出境
启用日-2025
4384